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網站快照星 石 投 資 _ 多 基 金 經 理 團 隊 制 領 先 者 網 站 首 頁 關 于 星 石 公 司 介 紹 高 級 合 伙 人 大 事 記 公 司 榮 譽 關 于 投 資 投 資 模 式 投 資 團 隊 投 資 哲 學 投 資 內 核 星 石 觀 點 基 金 經 理 隨 筆 星 石 季 刊 星 石 視 頻 投 資 陪 伴 長 班 車 星 石 動 態 合 規 風 控 合 規 風 控 投 資 者 教 育 星 石 服 務 聯 系 星 石 會 員 服 務 4 0 0 8 1 8 9 8 0 0 多 基 金 經 理 團 隊 制 領 先 者 嚴 正 聲 明 關 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 長 江 暉 名 義 借 用 “ 資 產 管 理 大 時 代 ” 等 活 動 名 義 從 事 相 關 非 法 證 券 活 動 的 嚴 正 聲 明 關 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 長 江 暉 名 義 在 釘 釘 平 臺 開 展 非 法 證 券 活 動 的 嚴 正 聲 明 關 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 長 江 暉 名 義 借 用 “ 資 產 管 理 大 時 代 ” 等 活 動 名 義 從 事 相 關 非 法 證 券 活 動 的 嚴 正 聲 明 關 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 長 江 暉 名 義 在 釘 釘 平 臺 開 展 非 法 證 券 活 動 的 嚴 正 聲 明 對 標 國 際 先 進 投 研 模 式 ， 1 8 年 堅 持 多 基 金 經 理 團 隊 制 美 國 基 金 主 流 管 理 模 式 過 去 3 0 年 從 單 一 基 金 經 理 制 向 多 基 金 經 理 制 轉 變 ， 國 內 基 金 對 多 基 金 經 理 制 的 探 索 正 處 于 起 步 階 段 。 星 石 投 資 自 2 0 0 7 年 成 立 之 初 就 率 先 探 索 這 一 模 式 ， 1 8 年 堅 持 多 基 金 經 理 團 隊 制 ， 是 國 內 最 早 創 建 “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” 的 私 募 基 金 之 一 。 憑 借 優 秀 的 中 長 期 歷 史 業 績 表 現 ， 星 石 投 資 榮 獲 行 業 1 9 0 余 座 榮 譽 獎 項 的 權 威 認 可 。 查 看 更 多 查 看 更 多 6 6 名 基 金 經 理 共 同 管 理 一 個 策 略 組 合 1 8 1 8 年 堅 持 多 基 金 經 理 團 隊 制 1 9 合 伙 人 制 度 1 9 位 合 伙 人 4 0 4 0 人 左 右 投 研 團 隊 9 0 9 0 人 左 右 員 工 團 隊 1 9 0 1 6 座 金 牛 獎 4 0 座 長 期 大 獎 1 9 0 余 座 行 業 大 獎 構 建 全 面 能 力 體 系 ， 強 化 全 市 場 投 資 能 力 多 元 六 名 基 金 經 理 共 同 管 理 所 有 產 品 ， 基 金 經 理 獨 立 決 策 ， 能 力 互 補 ， 確 保 投 資 視 角 的 多 樣 性 。 協 同 通 過 科 學 的 分 工 協 作 機 制 和 激 勵 機 制 ， 確 保 團 隊 高 效 協 作 ， 發 揮 團 隊 合 力 ， 提 升 綜 合 決 策 質 量 。 持 續 構 建 全 面 投 研 能 力 體 系 ， 降 低 單 人 依 賴 ， 分 散 決 策 風 險 ， 提 升 投 資 系 統 的 穩 定 性 和 持 續 性 。 進 化 通 過 系 統 化 迭 代 機 制 ， 持 續 拓 展 投 研 能 力 圈 ， 促 使 全 市 場 投 資 能 力 持 續 進 化 ， 主 動 應 對 不 同 市 場 環 境 變 化 。 全 市 場 投 資 能 力 突 出 歷 經 多 輪 牛 熊 中 長 期 歷 史 業 績 優 秀 全 市 場 投 資 能 力 突 出 收 益 來 源 廣 泛 , 市 場 適 應 性 強 以 投 資 者 長 期 利 益 為 導 向 引 導 中 長 期 投 資 星 石 觀 點 基 金 經 理 隨 筆 星 石 季 刊 星 石 視 頻 投 資 陪 伴 長 班 車 星 石 動 態 投 資 委 員 會 主 席 · 總 組 合 負 責 人 · 基 金 經 理 · 畢 業 于 復 旦 大 學 · 3 2 年 投 資 研 究 經 驗 江 暉 解 構 星 石 ： 一 群 放 棄 了 個 人 英 雄 主 義 的 基 金 經 理 星 石 投 資 江 暉 ： 持 續 迭 代 提 升 全 市 場 投 資 能 力 投 資 委 員 會 執 行 委 員 · 基 金 經 理 · 經 濟 學 碩 士 · 畢 業 于 中 國 農 業 大 學 · 1 9 年 投 資 研 究 經 驗 汪 晟 汪 晟 ： D e e p S e e k 推 動 市 場 預 期 變 化 汪 晟 ： 優 質 成 長 股 有 望 迎 來 戴 維 斯 雙 擊 投 資 委 員 會 執 行 委 員 · 基 金 經 理 · 工 學 碩 士 · 畢 業 于 清 華 大 學 · 1 6 年 投 資 研 究 經 驗 萬 凱 航 萬 凱 航 ： 如 何 看 待 本 輪 的 科 技 股 行 情 ？ 星 石 問 答 丨 2 0 2 5 年 上 半 年 投 資 策 略 熱 門 問 答 精 選 投 資 委 員 會 委 員 · 基 金 經 理 · 經 濟 學 碩 士 · 畢 業 于 清 華 大 學 · 1 6 年 投 資 研 究 經 驗 郭 希 淳 基 金 經 理 隨 筆 丨 從 小 紅 書 視 角 看 美 國 寬 財 政 之 謎 基 金 經 理 隨 筆 丨 美 國 經 濟 真 的 能 軟 著 陸 嗎 ？ 投 資 委 員 會 委 員 · 基 金 經 理 · 生 物 學 碩 士 · 畢 業 于 清 華 大 學 · 1 5 年 投 資 研 究 經 驗 方 磊 方 磊 ： 關 注 政 策 發 力 ， 消 費 板 塊 增 長 空 間 較 大 星 石 投 資 方 磊 ： 中 國 資 產 吸 引 力 將 優 于 海 外 市 場 投 資 委 員 會 委 員 · 基 金 經 理 · 經 濟 學 碩 士 · 畢 業 于 中 國 人 民 大 學 · 1 4 年 投 資 研 究 經 驗 喻 宗 亮 基 金 經 理 隨 筆 丨 消 費 的 癥 結 及 轉 機 喻 宗 亮 ： 大 眾 消 費 內 需 板 塊 已 處 于 低 估 位 置 2 0 2 5 年 0 1 月 2 0 2 5 年 上 半 年 投 資 策 略 — — 內 需 為 王 ， 聚 焦 消 費 2 0 2 4 年 0 7 月 一 群 放 棄 了 個 人 英 雄 主 義 的 基 金 經 理 2 0 2 4 年 0 1 月 2 0 2 4 年 度 策 略 ： 強 矛 硬 盾 ， 攻 守 兼 顧 2 0 2 3 年 0 8 月 終 結 個 人 英 雄 主 義 ， 私 募 多 基 金 經 理 投 研 模 式 來 了 2 0 2 3 年 0 1 月 2 0 2 3 年 一 季 度 策 略 — — 內 需 價 值 回 歸 2 0 2 2 年 0 7 月 不 做 明 星 做 恒 星 ， 長 跑 私 募 的 “ 星 石 樣 本 ” 2 0 2 2 年 0 1 月 2 0 2 2 年 度 投 資 策 略 — — 消 費 價 值 回 歸 2 0 2 1 年 1 0 月 群 雄 逐 鹿 丨 百 億 私 募 中 的 “ 老 實 人 ” 2 0 2 1 年 0 7 月 星 石 楊 玲 ： 站 在 財 富 管 理 行 業 巨 變 的 新 風 口 2 0 2 1 年 0 4 月 2 0 2 1 年 ， A 股 牛 還 在 ？ 順 周 期 和 消 費 是 否 到 了 值 得 關 注 的 時 點 ？ 投 資 邏 輯 是 怎 樣 的 ？ 如 何 看 待 D e e p S e e k 對 國 內 市 場 的 影 響 ？ 為 什 么 開 年 以 來 港 股 走 勢 強 于 A 股 ？ 2 0 2 5 年 上 半 年 投 資 策 略 — — 內 需 為 王 ， 聚 焦 消 費 政 策 加 大 消 費 刺 激 ， 有 哪 些 投 資 機 會 ？ 指 數 化 風 潮 漸 起 ， 如 何 影 響 主 動 投 資 ？ 為 什 么 說 當 下 的 宏 觀 環 境 跟 1 9 9 8 1 9 9 9 年 更 相 似 ？ 本 輪 行 情 走 到 了 什 么 階 段 ？ 核 心 資 產 中 ， 今 年 有 什 么 關 注 的 方 向 ？ 如 果 美 聯 儲 不 降 息 ， 市 場 會 做 出 哪 些 反 應 ？ 0 1 2 0 2 5 0 4 今 年 消 費 板 塊 值 得 關 注 嗎 ？ 今 年 以 來 ， 在 科 技 股 廣 受 關 注 的 背 景 下 ， 消 費 板 塊 整 體 表 現 偏 弱 ， 大 消 費 指 數 基 本 走 平 ， 但 隨 著 消 費 領 域 政 策 紅 利 出 現 及 市 場 經 濟 預 期 邊 際 好 轉 ， 資 金 對 消 費 板 塊 的 關 注 度 有 所 提 升 ， 消 費 板 塊 出 現 向 上 波 動 的 現 象 。 向 后 看 ， 我 們 認 為 當 前 消 費 板 塊 具 有 “ 驅 動 持 續 增 強 + 估 值 低 + 籌 碼 結 構 優 ” 的 特 征 ， 消 費 板 塊 的 中 長 期 底 部 已 經 出 現 ， 可 以 逐 漸 增 加 對 消 費 投 資 機 會 的 關 注 。 一 、 增 量 政 策 和 基 本 面 改 善 ， 提 供 持 續 驅 動 對 于 當 前 消 費 板 塊 而 言 ， 最 為 重 要 的 是 增 量 政 策 的 落 地 和 基 本 面 的 逐 漸 改 善 ， 這 將 為 消 費 板 塊 提 供 中 長 期 驅 動 。 ? ? 1 . 政 策 思 路 發 生 轉 變 ， 消 費 的 逆 周 期 屬 性 會 逐 漸 增 強 2 0 2 4 年 是 國 內 政 策 思 路 出 現 重 大 變 化 的 一 年 。 2 0 2 4 年 3 月 政 府 工 作 報 告 將 “ 加 快 發 展 新 質 生 產 力 ” 作 為 首 要 工 作 ， 隨 著 海 外 不 確 定 性 和 國 內 經 濟 下 行 壓 力 的 增 加 ， 2 0 2 4 年 9 月 后 政 策 重 心 轉 向 內 需 ， 2 0 2 4 年 1 2 月 中 央 經 濟 工 作 會 議 明 確 將 “ 大 力 提 振 消 費 ” 列 在 2 0 2 5 年 任 務 之 首 。 2 0 2 5 年 以 來 ， 各 類 消 費 政 策 接 連 落 地 。 先 有 3 0 0 0 億 元 超 長 期 特 別 國 債 資 金 支 持 以 舊 換 新 ， 后 有 《 提 振 消 費 專 項 行 動 方 案 》 從 供 需 兩 側 助 力 消 費 復 蘇 ， 預 計 后 續 仍 將 有 較 為 扎 實 的 消 費 政 策 落 地 。 此 輪 政 策 之 前 ， 消 費 政 策 大 多 從 供 給 端 入 手 ， 而 這 輪 政 策 在 需 求 端 加 大 力 度 ， 著 力 點 在 于 促 進 居 民 增 收 減 負 ， 在 通 過 促 進 工 資 性 收 入 合 理 增 長 、 拓 寬 財 產 性 收 入 渠 道 等 進 行 增 強 居 民 消 費 能 力 的 同 時 ， 注 重 對 生 育 養 育 、 教 育 、 醫 療 、 養 老 等 權 益 的 保 障 ， 減 輕 居 民 消 費 的 后 顧 之 憂 ， 進 一 步 釋 放 國 內 消 費 潛 力 。 雖 然 當 前 消 費 補 貼 政 策 主 要 集 中 在 商 品 消 費 ， 但 后 續 服 務 消 費 可 能 是 更 加 重 要 的 政 策 發 力 方 向 。 一 方 面 ， 近 兩 年 我 國 城 鎮 居 民 服 務 消 費 持 續 修 復 。 2 0 2 3 年 、 2 0 2 4 年 城 鎮 居 民 在 交 通 通 信 和 教 育 文 化 娛 樂 服 務 等 服 務 消 費 方 面 的 人 均 支 出 增 速 比 整 體 消 費 的 人 均 支 出 增 速 分 別 高 出 7 . 6 、 4 . 2 個 百 分 點 。 當 前 服 務 消 費 支 出 占 比 已 經 恢 復 至 2 0 1 9 年 水 平 ， 服 務 消 費 的 內 生 修 復 動 能 或 已 減 小 ， 后 續 進 一 步 修 復 或 需 要 政 策 發 力 。 另 一 方 面 ， 參 考 海 外 經 驗 ， 美 國 居 民 服 務 消 費 占 比 在 6 5 % 以 上 ， 相 比 之 下 當 前 我 國 服 務 消 費 占 比 仍 處 于 較 低 水 平 ， 疊 加 服 務 消 費 基 本 不 存 在 “ 透 支 效 應 ” ， 長 周 期 看 服 務 消 費 依 舊 有 較 大 的 增 長 空 間 ， 預 計 針 對 服 務 消 費 的 政 策 發 力 會 更 加 持 續 。 資 料 來 源 ： W i n d 在 海 外 不 確 定 性 增 加 、 國 內 經 濟 結 構 性 轉 型 的 大 背 景 下 ， 消 費 作 為 逆 周 期 發 力 手 段 的 重 要 性 正 在 體 現 ， 此 輪 政 策 以 提 振 消 費 為 主 動 性 抓 手 ， 經 濟 循 環 的 模 式 可 能 會 從 過 去 的 “ 刺 激 投 資 → 經 濟 復 蘇 → 消 費 改 善 ” 變 為 “ 政 策 刺 激 消 費 → 投 資 效 率 改 善 → 經 濟 復 蘇 → 消 費 內 生 性 修 復 ” 。 ? ? 2 . 消 費 領 域 供 給 條 件 已 具 備 ， 企 業 經 營 情 況 正 在 逐 漸 好 轉 雖 然 當 前 市 場 對 消 費 的 預 期 不 高 ， 但 消 費 板 塊 的 業 績 表 現 并 不 算 差 ， 消 費 風 格 指 數 的 R O E 已 經 率 先 其 他 風 格 走 出 底 部 ， 消 費 企 業 的 經 營 情 況 正 在 逐 步 好 轉 ， 板 塊 的 盈 利 能 力 正 在 逐 漸 修 復 。 資 料 來 源 ： W i n d 資 料 來 源 ： W i n d 我 們 認 為 ， 消 費 板 塊 盈 利 修 復 有 供 需 兩 面 的 驅 動 ， 大 概 率 將 最 先 迎 來 供 需 平 衡 ， 企 業 經 營 好 轉 具 有 持 續 性 。 供 給 方 面 ， 消 費 服 務 是 大 類 行 業 資 本 開 支 增 速 最 先 負 增 長 的 行 業 ； 需 求 方 面 ， 消 費 是 重 要 的 政 策 抓 手 ， 政 策 驅 動 需 求 好 轉 已 經 在 部 分 行 業 體 現 。 隨 著 政 策 范 圍 有 望 擴 大 至 服 務 消 費 、 新 興 消 費 等 領 域 ， 預 計 將 有 更 多 消 費 領 域 出 現 持 續 改 善 。 資 料 來 源 ： W i n d 二 、 充 分 回 撤 與 低 估 值 ， 為 消 費 板 塊 提 供 安 全 邊 際 ? ? 1 . 此 輪 消 費 回 撤 時 間 夠 長 ， 回 撤 幅 度 夠 大 歷 史 上 看 ， 消 費 風 格 指 數 主 要 經 過 幾 輪 大 幅 下 跌 ， 跌 幅 在 3 0 % 6 7 % 不 等 ， 平 均 跌 幅 為 4 6 . 6 % ， 持 續 時 間 在 3 個 月 2 年 不 等 。 此 輪 消 費 風 格 指 數 自 2 0 2 1 年 2 月 開 始 下 行 ， 目 前 消 費 風 格 調 整 已 經 持 續 4 年 ， 最 大 累 計 跌 幅 達 到 了 4 7 % ， 截 至 2 0 2 5 年 3 月 3 1 日 仍 下 跌 3 4 . 4 % 。 資 料 來 源 ： W i n d 并 且 ， 從 指 數 表 現 看 ， 2 0 2 4 年 9 月 也 是 趨 勢 線 下 的 底 部 位 置 。 2 0 0 5 年 初 至 2 0 2 4 年 9 月 低 點 的 消 費 風 格 指 數 年 化 增 長 率 約 為 1 1 . 2 % ， 很 巧 合 的 是 ， 同 期 消 費 風 格 指 數 的 凈 資 產 收 益 率 平 均 值 為 1 1 . 4 % ， 兩 者 基 本 相 同 ， 或 許 意 味 著 指 數 趨 勢 線 底 部 位 置 上 具 有 較 強 的 中 長 期 支 撐 。 資 料 來 源 ： W i n d ? ? 2 . 消 費 板 塊 估 值 偏 低 ， 估 值 修 復 仍 有 空 間 雖 然 當 前 萬 得 全 A 市 盈 率 估 值 修 復 至 近 1 0 年 來 中 位 數 水 平 ， 但 股 市 內 部 估 值 結 構 分 化 ， 這 種 分 化 將 有 望 收 斂 。 A I 科 技 突 破 增 強 了 全 社 會 對 于 中 國 經 濟 長 期 增 長 的 信 心 ， 資 金 重 新 定 價 將 推 動 中 國 資 產 整 體 出 現 估 值 修 復 ， 當 前 科 技 股 估 值 修 復 已 經 基 本 完 成 ， 而 多 數 消 費 行 業 的 市 盈 率 仍 均 處 于 近 1 0 年 來 中 位 數 以 下 水 平 ， 后 續 消 費 板 塊 估 值 也 有 望 出 現 修 復 。 資 料 來 源 ： W i n d 三 、 較 優 的 籌 碼 結 構 ， 更 容 易 引 發 預 期 差 帶 來 的 修 復 行 情 當 前 消 費 成 交 占 比 處 于 歷 史 低 位 ， 機 構 持 倉 也 處 于 偏 低 水 平 ， 意 味 著 市 場 對 消 費 板 塊 的 預 期 較 低 ， 當 出 現 政 策 催 化 或 者 基 本 面 數 據 改 善 時 ， 較 優 的 籌 碼 結 構 更 容 易 引 發 預 期 差 帶 來 的 修 復 行 情 。 從 成 交 數 據 看 ， 消 費 風 格 指 數 占 萬 得 全 A 的 成 交 占 比 在 今 年 3 月 初 創 下 2 0 1 6 年 以 來 的 最 低 值 ， 目 前 小 幅 回 升 至 1 2 % 左 右 ， 低 于 2 0 1 6 年 以 來 1 6 % 的 中 位 數 水 平 ， 也 低 于 自 由 流 通 市 值 1 7 % 的 占 比 ， 顯 示 當 前 資 金 對 消 費 風 格 的 關 注 度 處 于 極 低 水 平 。 資 料 來 源 ： W i n d 從 機 構 持 倉 來 看 ， 當 前 對 消 費 類 資 產 的 配 置 也 處 于 較 低 水 平 。 截 至 2 0 2 4 年 末 ， 公 募 基 金 對 消 費 板 塊 的 配 置 比 例 為 2 3 . 1 7 % ， 對 消 費 板 塊 的 超 額 配 置 僅 為 7 . 8 % ， 分 別 處 于 2 0 1 0 年 以 來 2 3 . 7 % 和 2 7 . 1 % 分 位 數 水 平 。 資 料 來 源 ： 興 業 證 券 經 濟 與 金 融 研 究 院 總 結 來 看 ， 當 前 消 費 板 塊 具 有 “ 驅 動 持 續 增 強 + 估 值 低 + 籌 碼 結 構 優 ” 的 特 征 ， 板 塊 內 部 蘊 含 著 較 多 中 期 驅 動 強 、 股 價 彈 性 大 的 投 資 機 會 ， 預 計 消 費 行 情 有 望 跟 隨 積 極 的 政 策 落 地 和 基 本 面 數 據 驗 證 展 開 ， 積 極 政 策 與 基 本 面 亮 點 的 交 替 出 現 將 使 得 消 費 行 情 更 有 持 續 性 。 考 慮 到 “ 股 價 領 先 基 本 面 ” 的 股 市 規 律 ， 我 們 需 要 逐 漸 增 加 對 消 費 板 塊 的 關 注 。 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 3 1 2 0 2 4 1 2 年 度 盤 點 ： 2 0 2 4 年 基 金 行 業 觀 察 2 0 2 4 年 即 將 過 去 ， 對 于 股 市 而 言 ， 經 濟 動 能 不 足 、 國 內 政 策 轉 向 以 及 海 外 不 確 定 性 是 最 為 重 要 的 影 響 因 素 ， 疊 加 股 市 流 動 性 的 階 段 性 變 化 ， A 股 市 場 表 現 先 抑 后 揚 。 在 不 同 的 股 市 階 段 中 ， 不 同 風 格 演 繹 也 較 為 極 致 。 目 前 A 股 市 場 估 值 修 復 階 段 已 經 接 近 尾 聲 ， 面 對 新 的 一 年 ， A 股 市 場 和 基 金 市 場 將 有 怎 樣 的 表 現 ？ 0 1 市 場 行 情 復 盤 ： 政 策 發 力 帶 動 股 市 反 轉 ， 穩 定 風 格 先 行 ， 成 長 風 格 后 來 居 上 全 年 維 度 看 ， 股 市 主 要 指 數 均 表 現 上 漲 ， 穩 定 類 資 產 表 現 好 于 成 長 類 資 產 ， 大 盤 風 格 優 于 小 盤 風 格 ， 金 融 板 塊 表 現 較 為 突 出 。 全 年 來 看 ， 穩 定 類 好 于 成 長 類 ， 大 盤 優 于 小 盤 資 料 來 源 ： W i n d 分 階 段 看 ， 2 0 2 4 年 的 市 場 行 情 可 以 分 為 兩 大 階 段 ， 政 策 發 力 是 股 市 出 現 反 轉 的 主 要 動 力 。 第 一 階 段 ： 1 9 月 中 旬 ， 國 內 經 濟 內 生 動 能 不 足 對 市 場 情 緒 造 成 持 續 性 壓 制 ， 期 間 股 市 還 出 現 過 階 段 性 的 流 動 性 沖 擊 ， 雖 然 部 分 資 金 圍 繞 政 策 期 待 進 行 博 弈 ， 但 股 市 整 體 表 現 為 弱 震 蕩 。 這 一 階 段 中 ， 主 要 指 數 表 現 不 佳 ， 大 盤 價 值 股 和 金 融 風 格 表 現 亮 眼 ， 小 盤 股 、 成 長 股 及 消 費 股 表 現 弱 于 市 場 整 體 水 平 。 第 二 階 段 ： 9 月 末 ， 國 內 政 策 出 現 重 大 轉 向 ， 政 策 發 力 進 入 新 的 階 段 ， 帶 動 市 場 經 濟 預 期 和 股 市 情 緒 的 快 速 反 彈 ， 市 場 進 入 估 值 修 復 階 段 ， 各 類 資 產 輪 番 表 現 。 這 一 階 段 中 ， 主 要 指 數 均 出 現 了 明 顯 修 復 ， 與 前 一 階 段 相 比 ， 股 市 風 格 出 現 了 明 顯 反 轉 ， 成 長 風 格 和 小 盤 股 反 彈 幅 度 更 大 ， 北 交 所 表 現 更 為 亮 眼 。 0 2 偏 股 型 基 金 規 模 及 收 益 表 現 ： 規 模 表 現 分 化 ， 收 益 年 內 回 正 ? ? 1 . 基 金 規 模 ： 主 動 型 基 金 規 模 逐 步 下 降 ， 被 動 投 資 火 熱 截 至 今 年 1 2 月 2 7 日 ， 主 動 偏 股 型 公 募 基 金 規 模 為 3 . 8 萬 億 元 ， 較 去 年 出 現 了 明 顯 回 落 而 被 動 型 基 金 規 模 快 速 增 長 至 3 . 5 萬 億 元 。 從 持 股 規 模 來 看 ， 今 年 三 季 度 末 ， 主 動 偏 股 型 基 金 持 有 A 股 市 值 為 2 . 8 萬 億 元 ， 被 動 型 基 金 持 有 A 股 市 值 為 3 . 1 6 萬 億 元 ， 被 動 型 基 金 持 股 市 值 首 次 超 過 了 主 動 偏 股 型 基 金 。 從 發 行 端 來 看 ， 整 體 公 募 偏 股 型 基 金 發 行 依 舊 偏 弱 ， 截 至 1 2 月 2 7 日 ， 今 年 偏 股 型 新 成 立 基 金 份 額 3 1 1 0 億 份 ， 略 低 于 去 年 。 公 募 基 金 現 狀 資 料 來 源 ： W i n d ； 主 動 偏 股 型 公 募 基 金 包 括 普 通 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 和 靈 活 配 置 型 ， 被 動 型 基 金 包 括 被 動 指 數 型 和 增 強 指 數 型 ， 并 剔 除 E T F 聯 接 基 金 市 值 ， 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 。 私 募 基 金 行 業 同 樣 也 存 在 著 資 產 凈 值 下 降 、 備 案 規 模 回 落 的 情 況 ， 行 業 正 在 面 臨 供 給 出 清 。 截 至 1 1 月 3 0 日 ， 私 募 證 券 投 資 基 金 現 存 數 量 從 2 0 2 3 年 末 的 9 . 7 萬 只 下 降 至 8 . 9 萬 只 ， 資 產 凈 值 由 2 0 2 3 年 末 的 5 . 7 萬 億 回 落 至 5 . 2 萬 億 ， 私 募 證 券 投 資 基 金 管 理 人 數 量 由 2 0 2 3 年 末 的 8 4 6 9 家 減 少 至 8 0 3 5 家 。 私 募 證 券 投 資 基 金 現 狀 資 料 來 源 ： W i n d ， 基 金 業 協 會 ， 截 至 2 0 2 4 . 1 1 . 3 0 ? ? 2 . 基 金 收 益 ： 偏 股 型 公 募 基 金 年 內 收 益 回 正 與 規 模 表 現 不 同 ， 今 年 偏 股 型 公 募 基 金 結 束 了 連 續 兩 年 的 下 跌 ， 在 9 月 實 現 了 收 益 回 正 的 過 程 。 截 至 1 2 月 2 7 日 ， 萬 得 偏 股 混 合 型 基 金 指 數 、 中 證 偏 股 型 基 金 指 數 和 中 證 主 動 偏 股 型 基 金 指 數 年 內 收 益 率 分 別 為 5 . 1 1 % 、 5 . 8 0 % 、 4 . 4 6 % 。 從 收 益 率 分 布 來 看 ， 被 動 型 基 金 表 現 優 于 主 動 型 基 金 ， 8 4 % 的 被 動 型 基 金 年 內 收 益 為 正 ， 7 0 % 的 主 動 偏 股 型 基 金 年 內 收 益 為 正 。 多 數 基 金 實 現 年 內 收 益 回 正 的 過 程 資 料 來 源 ： W i n d ； 數 據 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 ， 主 動 偏 股 型 公 募 基 金 包 括 普 通 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 和 靈 活 配 置 型 ， 保 留 A 類 份 額 ； 被 動 型 基 金 包 括 被 動 指 數 型 和 增 強 指 數 型 ， 保 留 A 類 份 額 。 0 3 等 待 基 本 面 引 領 下 一 階 段 表 現 ， 主 動 偏 股 型 居 上 ” 基 金 有 望 “ 后 來 ? ? 1 . 估 值 修 復 階 段 或 已 接 近 尾 聲 全 年 維 度 看 ， 目 前 股 市 估 值 較 年 初 水 平 有 所 修 復 ， 大 多 數 寬 基 指 數 的 估 值 處 于 相 對 合 理 的 水 平 。 從 市 盈 率 角 度 看 ， A 股 市 場 中 創 業 板 指 數 、 消 費 風 格 指 數 以 及 港 股 市 場 的 估 值 分 位 數 明 顯 較 低 ， 上 證 5 0 、 滬 深 3 0 0 、 中 證 A 5 0 0 、 成 長 風 格 指 數 和 金 融 風 格 指 數 的 估 值 修 復 更 加 明 顯 。 從 市 凈 率 角 度 看 ， 估 值 修 復 的 更 加 均 衡 ， 但 各 指 數 均 處 于 合 理 低 估 狀 態 。 估 值 修 復 階 段 或 已 接 近 尾 聲 資 料 來 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 從 股 債 收 益 比 角 度 看 ， 當 前 滬 深 3 0 0 和 國 證 A 指 的 E R P 指 數 分 別 為 6 . 0 % 和 3 . 7 % ， 分 別 為 2 0 1 6 年 以 來 8 2 % 和 8 4 % 分 位 數 的 偏 高 水 平 ， 意 味 著 當 前 權 益 類 資 產 仍 具 有 較 高 的 中 長 期 投 資 性 價 比 。 權 益 類 資 產 仍 具 有 較 高 的 中 長 期 投 資 性 價 比 資 料 來 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 ? ? 2 . 基 本 面 有 望 引 領 下 一 階 段 市 場 表 現 從 歷 史 數 據 來 看 ， A 股 市 場 似 乎 每 隔 5 年 左 右 就 會 出 現 一 輪 新 的 周 期 ， 這 和 經 濟 政 策 驅 動 有 較 強 的 關 系 。 以 M 1 為 觀 察 變 量 來 看 ， 如 果 經 濟 穩 增 長 政 策 有 效 實 施 并 對 經 濟 復 蘇 有 推 動 力 ， M 1 增 速 將 出 現 明 顯 的 回 升 。 在 1 9 9 9 年 初 、 2 0 0 4 年 底 、 2 0 0 9 年 初 、 2 0 1 4 年 初 以 及 2 0 1 9 年 初 M 1 同 比 增 速 拐 點 出 現 后 ， A 股 市 場 均 有 表 現 較 好 的 階 段 。 2 0 2 4 年 9 月 以 來 ， 政 策 發 力 帶 動 經 濟 逐 漸 好 轉 的 跡 象 初 步 顯 現 ， M 1 同 比 增 速 連 續 2 個 月 回 升 ， M 1 同 比 增 速 或 已 迎 來 新 的 拐 點 。 相 應 的 ， 股 市 從 9 月 末 開 始 反 彈 。 M 1 增 速 拐 點 或 為 市 場 行 情 的 先 行 指 標 資 料 來 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 4 . 1 1 . 3 0 向 后 看 ， 此 輪 穩 經 濟 的 政 策 決 心 很 強 ， 總 量 政 策 基 調 為 “ 加 強 超 常 規 逆 周 期 調 節 ” ， 貨 幣 政 策 再 度 轉 為 “ 適 度 寬 松 ” ， 財 政 方 面 有 望 提 高 赤 字 率 ， 預 計 隨 著 政 策 發 力 將 帶 來 新 一 輪 的 經 濟 復 蘇 周 期 ， 基 本 面 持 續 好 轉 將 帶 動 股 市 進 入 下 一 階 段 。 ? ? 3 . 主 觀 權 益 基 金 有 望 “ 后 來 居 上 ” 目 前 ， 信 托 等 中 高 收 益 類 資 產 的 收 益 表 現 相 對 不 佳 ， 利 率 債 等 確 定 性 較 高 的 資 產 收 益 率 出 現 了 持 續 下 行 ， 國 內 居 民 面 臨 較 明 顯 “ 資 產 荒 ” 。 在 這 種 資 產 荒 的 狀 態 下 ， 如 果 權 益 市 場 賺 錢 效 應 跟 隨 基 本 面 好 轉 而 改 善 ， 投 資 者 可 能 會 增 加 對 權 益 類 資 產 的 投 資 。 2 0 2 4 年 9 月 之 前 ， E T F 規 模 快 速 擴 張 ， 主 要 以 重 要 機 構 投 資 者 維 穩 為 主 。 9 月 末 以 來 ， 隨 著 股 市 估 值 修 復 ， E T F 已 經 成 為 了 居 民 入 市 的 重 要 工 具 。 1 0 月 底 以 來 中 證 A 5 0 0 E T F 聯 接 基 金 批 量 發 行 ， 銀 行 渠 道 認 購 熱 情 明 顯 提 升 。 當 估 值 從 低 位 快 速 回 升 時 ， 由 于 被 動 型 基 金 倉 位 更 高 ， 能 更 好 的 捕 捉 到 市 場 的 β ， 主 動 偏 股 型 基 金 表 現 不 及 被 動 型 基 金 ， 例 如 2 0 1 4 年 下 半 年 、 2 0 1 9 年 1 季 度 。 在 估 值 快 速 提 升 期 后 ， 主 動 偏 股 型 基 金 表 現 趨 好 。 在 估 值 快 速 提 升 期 后 ， 由 于 被 動 投 資 跟 蹤 的 寬 基 指 數 多 選 取 市 值 較 大 、 流 動 性 較 好 的 個 股 作 為 指 數 樣 本 ， 可 能 會 在 指 數 調 整 時 納 入 估 值 擴 張 已 經 較 為 充 分 的 個 股 ， 而 主 動 偏 股 型 基 金 會 圍 繞 基 本 面 的 深 入 研 究 ， 深 耕 于 不 同 的 α 挖 掘 策 略 。 伴 隨 著 基 金 行 業 經 歷 了 三 年 多 的 熊 市 行 情 和 持 續 的 基 金 供 給 側 出 清 ， 目 前 市 場 上 留 下 的 主 觀 基 金 管 理 人 更 為 優 質 ， 有 望 在 基 本 面 向 好 的 趨 勢 下 表 現 更 佳 ， 例 如 2 0 1 5 年 2 0 1 6 年 6 月 ， 2 0 1 9 年 5 月 2 0 2 1 年 8 月 。 在 估 值 快 速 提 升 期 后 ， 主 動 偏 股 型 基 金 表 現 趨 好 資 料 來 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 今 年 以 來 偏 股 混 合 型 基 金 指 數 持 有 3 年 的 年 化 收 益 率 在 創 下 2 0 0 7 年 以 來 新 低 后 小 幅 反 彈 ， 目 前 偏 股 混 合 型 基 金 指 數 3 年 年 化 收 益 率 處 于 1 0 % 左 右 的 歷 史 低 位 。 當 前 政 策 發 力 正 帶 動 股 市 逐 漸 走 出 底 部 ， 企 業 盈 利 的 改 善 為 主 動 型 基 金 提 供 了 更 多 的 投 資 機 會 ， 尤 其 是 在 那 些 盈 利 增 長 較 快 的 行 業 和 公 司 中 。 主 動 偏 股 型 基 金 經 歷 寒 冬 后 ， 或 許 春 天 正 在 途 中 。 資 料 來 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 3 1 2 0 2 4 1 2 年 度 盤 點 ： 2 0 2 4 年 私 募 行 業 大 事 記 2 0 2 4 年 關 已 至 ， 對 私 募 行 業 來 說 ， 私 募 基 金 管 理 規 模 穩 中 有 降 ， 私 募 管 理 人 數 量 減 少 ， 百 億 私 募 名 單 更 替 ， 行 業 重 磅 法 規 發 布 ， 私 募 出 海 風 漸 起 … … 星 石 投 資 特 意 梳 理 了 2 0 2 4 年 私 募 行 業 大 事 記 ， 一 覽 私 募 證 券 行 業 動 態 。 0 1 私 募 基 金 管 理 規 模 穩 中 有 降 截 至 2 0 2 4 年 1 1 月 底 ， 在 中 基 協 存 續 登 記 的 私 募 基 金 管 理 人 共 2 0 , 3 6 7 家 ， 較 2 0 2 3 年 年 末 減 少 1 , 2 5 8 家 ； 存 續 備 案 私 募 基 金 1 4 5 , 7 3 5 只 ， 較 2 0 2 3 年 年 末 減 少 7 , 3 4 4 只 ； 管 理 基 金 規 模 1 9 . 9 0 萬 億 元 ， 較 2 0 2 3 年 年 末 減 少 0 . 6 8 萬 億 元 。 其 中 私 募 證 券 投 資 基 金 管 理 8 , 0 3 5 家 ， 較 2 0 2 3 年 年 末 減 少 4 3 4 家 ； 存 續 私 募 證 券 投 資 基 金 8 9 , 4 9 6 只 ， 較 2 0 2 3 年 年 末 減 少 7 , 7 6 2 只 ； 存 續 規 模 5 . 2 3 萬 億 元 ， 較 2 0 2 3 年 年 末 減 少 0 . 4 9 萬 億 元 。 元 。 （ 來 源 ： 中 國 證 券 投 資 基 金 業 協 會 ） 資 料 來 源 ： 中 國 證 券 投 資 基 金 業 協 會 0 2 私 募 行 業 迎 重 磅 新 規 ， 《 私 募 證 券 投 資 基 金 運 作 指 引 》 正 式 施 行 2 0 2 4 年 8 月 1 日 ， 《 私 募 證 券 投 資 基 金 運 作 指 引 》 正 式 施 行 ， 《 運 作 指 引 》 內 容 覆 蓋 了 私 募 證 券 基 金 募 集 、 投 資 、 運 營 等 各 個 環 節 ， 體 現 出 “ 事 前 備 案 、 事 中 事 后 持 續 監 管 ” 的 整 體 思 路 ， 在 全 面 貫 徹 落 實 《 私 募 投 資 基 金 監 督 管 理 條 例 》 的 同 時 ， 也 注 重 行 業 的 合 理 訴 求 ， 兼 顧 了 行 業 規 范 與 行 業 發 展 。 《 運 作 指 引 》 的 公 布 進 一 步 完 善 了 私 募 基 金 領 域 的 監 管 ， 對 不 同 產 品 、 不 同 投 資 品 種 、 不 同 投 資 者 規 定 了 差 異 化 的 措 施 ， 有 助 于 防 范 行 業 風 險 ， 促 進 行 業 中 長 期 健 康 發 展 。 （ 來 源 ： 中 國 基 金 報 ） 0 3 私 募 管 理 人 數 量 減 少 ， 私 募 或 進 入 “ 存 量 ” 時 代 W i n d 數 據 顯 示 ， 截 至 2 0 2 2 年 年 底 ， 國 內 證 券 私 募 管 理 人 數 量 為 9 , 0 2 3 家 ， 截 至 今 年 1 1 月 底 ， 該 數 據 已 經 下 降 至 8 , 0 3 5 家 ， 兩 年 時 間 減 少 近 千 家 。 資 料 來 源 ： W i n d ， 中 國 證 券 投 資 基 金 業 協 會 ， 界 面 私 募 行 業 的 頭 部 效 應 一 直 以 來 都 十 分 明 顯 ， 據 中 基 協 披 露 的 數 據 ， 截 至 2 0 2 4 年 3 月 末 ， 在 協 會 登 記 的 私 募 證 券 基 金 管 理 人 8 3 0 0 余 家 ， 管 理 私 募 證 券 基 金 9 . 2 萬 只 ， 規 模 近 5 萬 億 元 ， 已 成 為 資 本 市 場 重 要 的 機 構 投 資 者 。 其 中 ， 管 理 規 模 前 4 0 0 家 私 募 證 券 機 構 占 行 業 管 理 規 模 比 例 近 8 0 % ， 管 理 規 模 后 2 0 0 0 家 私 募 證 券 機 構 占 行 業 管 理 規 模 比 例 僅 約 0 . 1 5 % 。 近 年 來 ， 在 私 募 行 業 “ 扶 優 限 劣 ” 的 大 趨 勢 下 ， 行 業 迎 來 高 質 量 發 展 期 ， 或 進 入 “ 存 量 ” 時 代 。 （ 來 源 ： 界 面 ） 0 4 百 億 私 募 數 量 有 所 下 降 ， 合 計 8 8 家 中 基 協 數 據 顯 示 ， 截 至 2 0 2 4 年 1 2 月 9 日 ， 國 內 百 億 私 募 數 量 為 8 8 家 ， 比 2 0 2 3 年 底 減 少 1 6 家 ， 比 2 0 2 2 年 底 減 少 2 4 家 ， 數 量 有 所 下 降 。 （ 來 源 ： 界 面 ） 資 料 來 源 ： 中 國 證 券 投 資 基 金 業 協 會 ， 界 面 隨 著 經 濟 復 蘇 預 期 增 強 ， 投 資 者 信 心 逐 漸 恢 復 ， 1 0 月 以 來 ， 不 少 百 億 元 級 私 募 機 構 業 績 企 穩 ， 管 理 規 模 也 有 所 提 升 。 在 市 場 結 構 性 行 情 加 劇 的 大 背 景 下 ， 規 模 擴 張 也 將 更 考 驗 投 研 實 力 ， 只 有 勤 修 內 功 才 能 更 好 地 應 對 市 場 波 動 ， 維 持 規 模 穩 定 。 0 5 市 場 中 長 期 價 值 凸 顯 ， 多 家 私 募 自 購 由 于 近 期 A 股 市 場 環 境 的 變 化 ， 不 少 私 募 自 購 增 強 投 資 者 信 心 。 據 私 募 排 排 網 不 完 全 統 計 ， 截 至 1 2 月 4 日 ， 年 內 共 有 1 6 家 私 募 機 構 發 布 自 購 公 告 ， 合 計 自 購 金 額 達 7 . 4 3 億 元 。 業 內 人 士 認 為 ， 百 億 私 募 動 作 頻 頻 ， 或 主 要 因 為 政 策 利 好 持 續 加 碼 ， A 股 投 資 性 價 比 仍 在 提 升 ， 對 于 中 長 線 資 金 而 言 ， 市 場 的 短 期 調 整 或 許 是 相 對 較 好 的 布 局 和 優 化 資 產 配 置 時 機 。 （ 來 源 ： 證 券 日 報 ） 0 6 險 資 注 入 私 募 行 業 ， 多 只 百 億 級 私 募 股 權 投 資 基 金 落 地 保 險 資 金 正 持 續 加 碼 私 募 股 權 投 資 ， 截 至 1 0 月 底 ， 險 資 參 與 設 立 的 百 億 元 級 私 募 股 權 基 金 已 有 6 只 ， 涉 及 多 家 頭 部 險 企 。 除 參 與 設 立 股 權 投 資 基 金 外 ， 保 險 資 金 還 通 過 直 接 股 權 投 資 、 股 權 投 資 計 劃 等 方 式 ， 成 為 金 融 業 可 提 供 股 權 性 資 本 的 主 要 機 構 投 資 者 。 今 年 以 來 ， 監 管 部 門 出 臺 一 系 列 政 策 鼓 勵 險 資 等 長 期 資 金 加 大 股 權 投 資 ， 險 資 作 為 長 期 資 金 ， 具 有 規 模 大 、 期 限 長 、 來 源 穩 定 的 優 勢 ， 能 夠 更 好 地 匹 配 私 募 投 資 的 長 期 性 和 風 險 特 性 ， 為 實 體 經 濟 發 展 提 供 更 加 強 有 力 的 金 融 支 撐 。 （ 來 源 ： 國 際 金 融 報 ） 0 7 看 好 核 心 資 產 投 資 價 值 ， 私 募 布 局 中 證 A 5 0 0 指 增 產 品 在 公 募 中 證 A 5 0 0 指 數 基 金 火 熱 銷 售 之 際 ， 私 募 布 局 中 證 A 5 0 0 指 數 增 強 產 品 也 熱 度 漸 起 。 截 至 1 2 月 3 日 ， 已 有 多 家 私 募 機 構 旗 下 共 計 1 3 只 產 品 ， 名 稱 包 含 “ 中 證 A 5 0 0 指 增 ” 字 樣 ， 并 已 在 中 國 證 券 投 資 基 金 業 協 會 （ 以 下 簡 稱 “ 中 基 協 ” ） 完 成 備 案 ， 另 有 多 只 產 品 正 在 發 行 ， 還 有 多 家 私 募 機 構 將 布 局 中 證 A 5 0 0 指 數 相 關 產 品 。 業 內 人 士 透 露 ， 私 募 機 構 積 極 布 局 中 證 A 5 0 0 指 增 產 品 ， 既 是 基 于 對 中 證 A 5 0 0 指 數 長 期 投 資 價 值 的 看 好 ， 也 是 適 應 行 業 發 展 趨 勢 、 完 善 產 品 布 局 、 滿 足 投 資 者 多 樣 化 需 求 的 舉 措 。 （ 來 源 ： 證 券 日 報 ） 0 8 私 募 “ 出 海 ” 風 再 起 ， 拓 展 全 球 募 資 和 資 產 配 置 在 外 部 環 境 較 以 往 發 生 顯 著 變 化 的 背 景 下 ， 不 少 私 募 管 理 人 正 逐 步 將 資 管 事 業 的 “ 第 二 增 長 曲 線 ” 轉 向 境 外 ， 并 已 經 切 實 展 開 相 關 布 局 行 動 。 據 私 募 排 排 網 不 完 全 統 計 ， 截 至 今 年 8 月 5 日 ， 共 有 9 8 家 境 內 私 募 機 構 獲 得 香 港 “ 9 號 牌 ” ， 其 中 頭 部 私 募 （ 資 管 規 模 大 于 5 0 億 元 ） 3 3 家 。 從 3 3 家 頭 部 出 海 私 募 的 持 牌 時 間 上 看 ， 近 幾 年 頭 部 私 募 出 海 的 速 度 明 顯 加 快 。 （ 來 源 ： 私 募 排 排 網 ） 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 2 2 2 0 2 4 1 0 行 情 走 到 哪 個 階 段 了 ？ 9 月 下 旬 以 來 ， 股 市 快 速 拉 升 后 回 落 震 蕩 ， 短 期 走 勢 不 確 定 性 增 加 ， 市 場 走 到 哪 一 階 段 成 為 大 家 最 為 關 心 的 事 情 。 總 的 來 說 ， 雖 然 短 期 情 緒 波 動 較 大 ， 但 股 市 面 臨 的 宏 觀 環 境 出 現 了 明 顯 改 善 ， 逆 周 期 政 策 為 股 市 提 供 底 部 支 撐 ， 股 市 估 值 處 于 合 理 偏 低 水 平 ， 都 意 味 著 現 在 沒 有 達 到 鐘 擺 的 另 一 邊 ， 當 前 可 能 正 處 于 新 一 輪 牛 市 的 初 期 階 段 。 一 、 從 各 類 指 標 看 ， 當 前 市 場 走 到 哪 一 階 段 了 ？ 從 歷 史 數 據 看 ， A 股 市 場 一 共 出 現 了 五 輪 大 牛 市 ， 分 別 是 1 9 9 9 年 5 月 2 0 0 1 年 6 月 、 2 0 0 5 年 7 月 2 0 0 7 年 1 0 月 、 2 0 0 8 年 1 1 月 2 0 0 9 年 8 月 、 2 0 1 4 年 5 月 2 0 1 5 年 6 月 以 及 2 0 1 9 年 1 月 2 0 2 1 年 1 2 月 ， 總 體 看 4 5 年 就 會 出 現 一 輪 牛 市 。 歷 史 上 ， 每 次 牛 市 啟 動 ， 大 都 開 始 于 重 大 政 策 利 好 吸 引 大 量 資 金 在 較 短 時 間 內 入 市 ， 帶 動 指 數 快 速 上 漲 ， 股 市 迎 來 普 漲 的 拔 估 值 行 情 。 例 如 ， 在 1 9 9 9 年 5 月 、 2 0 1 4 年 底 和 2 0 1 9 年 初 ， 盡 管 當 時 經 濟 基 本 面 仍 具 有 不 確 定 性 ， 但 一 攬 子 政 策 組 合 還 是 形 成 了 “ 政 策 底 ” 。 在 市 場 上 漲 的 第 一 階 段 ， 市 場 情 緒 和 交 易 層 面 對 短 期 走 勢 的 影 響 更 重 ， 判 斷 市 場 溫 度 是 投 資 中 的 重 要 一 環 。 我 們 可 以 通 過 成 交 額 、 融 資 融 券 余 額 、 創 新 高 個 股 數 量 等 層 面 觀 察 市 場 溫 度 。 不 過 ， 我 們 還 需 要 注 意 指 標 數 據 暗 含 的 兩 方 面 信 息 ， 一 是 指 標 越 好 意 味 著 市 場 熱 度 越 高 ， 二 是 指 標 過 好 又 暗 含 著 波 動 的 風 險 。 1 . 本 輪 行 情 成 交 量 如 何 ？ 從 成 交 量 來 看 ， 9 月 末 到 1 0 月 上 旬 ， A 股 市 場 經 歷 了 低 位 放 量 大 漲 到 小 幅 縮 量 調 整 的 過 程 ， 這 在 之 前 幾 輪 牛 市 里 也 同 樣 出 現 。 整 個 牛 市 期 間 的 成 交 額 會 出 現 明 顯 提 升 ， 牛 市 終 點 的 成 交 額 也 會 高 于 牛 市 起 點 。 歷 次 牛 市 中 萬 得 全 A 在 成 交 額 見 頂 后 ， 指 數 仍 有 不 同 程 度 的 漲 幅 ， 平 均 漲 幅 為 1 5 . 6 % 。 歷 次 牛 市 成 交 量 情 況 來 源 ： W i n d 2 . 本 輪 行 情 的 融 資 數 據 如 何 ？ 從 杠 桿 資 金 的 情 況 來 看 ， 1 0 月 以 來 短 期 市 場 情 緒 波 動 加 大 。 1 0 月 8 日 融 資 買 入 額 創 歷 史 新 高 ， 融 資 買 入 額 占 萬 得 全 A 成 交 量 占 比 達 到 了 1 1 . 9 % ， 距 2 0 1 6 年 以 來 占 比 的 最 高 點 1 2 . 3 % 僅 一 步 之 遙 。 1 0 月 1 1 日 后 單 日 融 資 買 入 額 和 成 交 占 比 回 落 ， 1 0 月 1 8 日 政 策 表 態 超 預 期 再 度 帶 來 了 融 資 買 入 額 和 成 交 占 比 回 升 。 相 較 其 他 指 標 ， 融 資 數 據 反 應 的 情 緒 更 短 ， 結 合 其 他 數 據 來 看 ， 融 資 數 據 的 快 速 回 升 并 不 意 味 股 市 已 經 見 頂 ， 股 市 整 體 還 在 合 理 區 間 內 。 并 且 ， 從 當 前 融 資 余 額 來 看 ， 這 輪 融 資 余 額 下 降 趨 勢 開 始 于 2 0 2 1 年 9 月 ， 下 降 趨 勢 持 續 了 3 6 個 月 ， 與 2 0 1 5 年 后 杠 桿 資 金 下 降 趨 勢 持 續 時 間 較 為 接 近 ， 顯 示 杠 桿 資 金 隱 含 的 中 期 風 險 并 不 大 。 融 資 數 據 是 短 期 觀 察 市 場 情 緒 的 重 要 指 標 來 源 ： W i n d ， 估 值 截 至 2 0 2 4 . 1 0 . 1 8 3 . 創 新 高 個 股 占 比 有 多 少 ？ 我 們 還 可 以 通 過 創 近 3 年 新 高 的 個 股 占 比 來 判 斷 市 場 位 置 。 從 歷 史 牛 市 來 看 ， 雖 然 每 輪 牛 市 中 創 近 3 年 新 高 個 股 占 比 的 時 序 走 勢 并 不 存 在 明 顯 特 征 ， 但 每 輪 牛 市 中 期 都 可 以 看 到 這 一 比 例 的 高 增 ， 例 如 2 0 0 0 年 初 、 2 0 0 7 年 上 半 年 、 2 0 0 9 年 4 月 、 2 0 1 5 年 2 季 度 以 及 2 0 2 0 年 2 季 度 。 除 2 0 0 8 年 2 0 0 9 年 那 一 輪 牛 市 ， 其 他 幾 輪 牛 市 這 一 比 例 都 比 較 高 ， 這 可 能 是 因 為 2 0 0 8 年 行 情 的 起 始 點 和 上 一 輪 終 點 相 隔 時 間 較 短 的 原 因 。 而 當 前 距 離 上 次 牛 市 結 尾 的 位 置 已 經 過 去 接 近 3 年 ， 9 月 末 以 來 創 三 年 新 高 個 股 數 量 占 比 最 大 值 為 3 . 9 % ， 仍 處 于 相 對 低 的 水 平 。 創 近 3 年 新 高 個 股 數 量 占 比 來 源 ： W i n d 4 . 當 下 估 值 處 于 什 么 水 平 ？ 從 中 期 視 角 看 當 前 股 市 估 值 并 不 高 ， 估 值 處 于 合 理 偏 低 水 平 為 中 期 投 資 提 供 安 全 邊 際 。 從 股 債 性 價 比 來 看 ， 國 證 A 指 的 E R P 指 數 在 3 . 5 % 左 右 ， 為 2 0 1 7 年 以 來 7 4 % 分 位 數 水 平 ， 再 度 回 到 合 理 偏 高 水 平 ， 大 部 分 行 業 滾 動 市 凈 率 也 處 于 2 0 1 7 年 以 來 的 合 理 偏 低 水 平 ， 顯 示 當 前 股 市 估 值 在 中 期 仍 有 一 定 提 升 空 間 。 當 前 股 市 估 值 處 于 合 理 略 低 水 平 來 源 ： W i n d ， 估 值 截 至 2 0 2 4 . 1 0 . 1 8 5 . 當 下 股 市 市 值 規 模 占 比 如 何 ？ 我 們 還 可 以 通 過 對 比 滬 深 股 市 市 值 規 模 與 經 濟 、 貨 幣 的 比 值 來 判 斷 中 期 股 市 的 相 對 位 置 。 對 比 貨 幣 規 模 來 看 ， 股 票 總 市 值 / M 2 指 標 跟 隨 股 票 周 期 圍 繞 中 樞 波 動 ， 目 前 滬 深 股 票 總 市 值 / M 2 約 在 2 6 % 左 右 的 中 低 水 平 ， 較 歷 史 中 樞 仍 有 一 定 提 升 空 間 。 對 比 實 體 經 濟 來 看 ， 股 票 總 市 值 / 滾 動 名 義 G D P 指 標 中 樞 逐 步 抬 升 ， 目 前 滬 深 股 票 總 市 值 / 滾 動 名 義 G D P 約 為 6 2 % ， 與 2 0 0 8 年 以 來 的 中 樞 水 平 基 本 持 平 ， 但 略 低 于 2 0 1 8 年 以 來 的 中 樞 水 平 。 中 期 看 股 市 仍 有 提 升 空 間 來 源 ： W i n d ， 估 值 截 至 2 0 2 4 . 1 0 . 1 8 股 市 市 值 與 實 體 經 濟 、 貨 幣 規 模 的 比 較 來 源 ： W i n d ， 估 值 截 至 2 0 2 4 . 1 0 . 1 8 二 、 政 策 落 地 和 基 本 面 改 善 將 帶 動 股 市 開 啟 第 二 輪 行 情 在 市 場 情 緒 逐 漸 回 歸 理 性 、 股 市 震 蕩 蓄 勢 后 ， 合 理 預 期 以 及 基 本 面 表 現 將 成 為 股 市 的 重 要 驅 動 力 ， 基 本 面 的 進 一 步 好 轉 將 帶 動 股 市 開 啟 第 二 輪 行 情 ， 例 如 2 0 0 0 年 初 、 2 0 0 6 年 5 月 、 2 0 0 9 年 2 月 和 2 0 2 0 年 7 月 ， 國 內 經 濟 觸 底 企 穩 后 均 迎 來 半 年 以 上 的 上 漲 行 情 。 當 前 股 市 行 情 可 能 并 非 階 段 性 反 彈 ， 而 是 正 在 醞 釀 基 本 面 好 轉 的 反 轉 行 情 。 歷 史 經 驗 來 看 ， 股 市 周 期 與 盈 利 周 期 趨 同 ， 上 市 公 司 盈 利 與 P P I 表 現 高 度 正 相 關 ， 牛 市 總 是 對 應 著 上 市 公 司 盈 利 向 上 的 周 期 。 2 0 2 3 年 下 半 年 以 來 ， 我 國 G D P 平 減 指 數 持 續 為 負 ， 價 格 表 現 持 續 偏 弱 是 9 月 政 策 轉 向 背 后 的 重 要 原 因 ， 也 是 制 約 企 業 盈 利 的 重 要 因 素 。 央 行 行 長 潘 功 勝 表 示 ， “ 進 一 步 健 全 貨 幣 政 策 框 架 ， 目 標 體 系 方 面 將 把 物 價 合 理 回 升 作 為 重 要 考 量 ” ， 大 概 率 意 味 著 ， 政 策 會 在 物 價 水 平 合 理 回 升 前 持 續 發 力 。 當 前 貨 幣 政 策 加 力 已 率 先 落 地 ， 1 0 月 新 聞 發 布 會 上 財 政 部 誠 意 滿 滿 表 態 ， 預 計 后 續 增 量 財 政 政 策 將 跟 上 步 伐 ， 有 望 帶 動 低 位 徘 徊 的 P P I 有 所 表 現 ， 企 業 盈 利 企 穩 將 成 為 下 一 階 段 牛 市 的 堅 實 基 礎 。 股 市 周 期 與 盈 利 周 期 趨 同 來 源 ： W i n d ， 廣 發 證 券 經 濟 基 本 面 好 轉 將 帶 動 股 市 開 啟 第 二 輪 行 情 ， 例 如 1 9 9 9 年 2 0 0 0 年 和 2 0 1 8 2 0 2 2 年 來 源 ： W i n d 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 1 5 2 0 2 4 0 5 股 市 收 益 的 三 大 來 源 今 年 2 月 以 來 ， 市 場 逐 步 恢 復 ， 漸 入 佳 境 ， 上 證 指 數 再 次 站 上 了 3 1 0 0 點 ， 不 少 基 民 的 賬 戶 也 逐 漸 回 血 。 隨 著 這 段 時 間 指 數 的 上 漲 ， 市 場 的 分 歧 也 在 加 大 ， 我 們 不 妨 回 歸 股 市 收 益 的 本 源 ， 尋 找 那 些 容 易 被 忽 略 的 歷 史 規 律 。 1 . 股 市 收 益 的 三 大 來 源 指 數 基 金 之 父 約 翰 · 博 格 在 《 共 同 基 金 常 識 》 中 給 出 了 股 市 長 期 回 報 率 的 公 式 ： 長 期 回 報 率 ≈ 期 初 股 息 率 + 盈 利 增 長 率 + 市 盈 率 變 化 以 標 普 綜 合 股 價 指 數 為 例 ， 1 9 2 7 年 至 2 0 0 9 年 年 中 ， 指 數 年 化 回 報 為 9 . 7 % ， 其 中 股 息 率 、 盈 利 、 估 值 貢 獻 分 別 為 4 . 2 % 、 4 . 2 % 、 1 . 0 % ， 與 真 實 收 益 近 似 。 他 認 為 初 始 股 息 率 與 盈 利 增 長 率 是 長 期 股 市 回 報 的 主 導 因 素 。 市 盈 率 的 變 化 具 有 高 度 投 機 性 ， 短 期 影 響 大 ， 但 長 期 影 響 有 限 。 可 以 對 萬 得 全 A 做 一 個 類 似 的 分 解 ， 2 0 0 0 年 成 立 以 來 ， 指 數 年 化 回 報 6 . 4 % ， 其 中 股 息 率 、 盈 利 、 估 值 貢 獻 分 別 為 1 . 1 % 、 1 0 . 0 % 、 4 . 4 % ， 估 值 變 動 對 單 年 度 的 收 益 影 響 很 大 ， 但 拉 長 時 間 看 盈 利 和 股 息 才 是 主 要 貢 獻 。 資 料 來 源 ： W i n d ， 1 9 9 9 . 1 2 . 3 1 2 0 2 4 . 4 . 3 0 2 . 不 同 風 格 指 數 對 比 我 們 也 可 以 更 進 一 步 ， 通 過 相 對 變 化 來 看 不 同 風 格 指 數 的 中 短 期 性 價 比 ： 相 對 收 益 = 相 對 盈 利 變 化 + 相 對 估 值 變 動 2 0 2 1 年 以 來 ， 以 往 強 勢 的 成 長 風 格 一 路 向 下 ， 以 紅 利 為 代 表 的 價 值 風 格 持 續 跑 贏 市 場 ， 但 今 年 4 月 以 來 紅 利 逐 漸 熄 火 ， 風 格 似 乎 發 生 了 變 化 。 以 國 證 成 長 和 國 證 紅 利 兩 個 指 數 為 例 ， 成 長 風 格 從 2 0 2 1 年 開 始 ， 盈 利 、 估 值 持 續 下 滑 ， 當 前 成 長 相 對 紅 利 風 格 的 增 速 差 ， 估 值 差 都 處 于 歷 史 低 位 ， 未 來 隨 著 企 業 利 潤 的 回 升 ， 成 長 風 格 的 性 價 比 將 逐 漸 凸 顯 。 資 料 來 源 ： W i n d ， 2 0 1 0 . 1 2 . 3 1 2 0 2 4 . 4 . 3 0 3 . 積 極 因 素 正 在 積 累 正 如 博 格 公 式 所 示 ， 盈 利 、 股 息 和 估 值 都 是 影 響 股 價 變 動 的 原 因 。 目 前 ， 三 方 面 的 積 極 因 素 正 在 積 累 。 今 年 以 來 ， 節 假 日 消 費 維 持 較 高 景 氣 ， 4 月 份 C P I 數 據 溫 和 回 升 ， 進 出 口 增 速 雙 雙 轉 正 ， 外 需 仍 有 韌 性 。 利 好 政 策 加 速 落 地 ， 中 央 高 層 會 議 釋 放 積 極 信 號 。 多 地 地 產 限 購 政 策 放 開 ， 設 備 更 新 和 消 費 品 以 舊 換 新 繼 續 推 進 ， 超 長 期 特 別 國 債 、 新 增 專 項 債 有 望 提 速 。 在 穩 增 長 政 策 的 發 力 下 ， 經 濟 有 望 持 續 修 復 。 股 息 方 面 ， “ 新 國 九 條 ” 明 確 鼓 勵 分 紅 和 加 大 退 市 力 度 ， 有 助 于 推 動 A 股 向 分 紅 驅 動 的 轉 型 ， 提 高 上 市 公 司 質 量 ， 改 善 股 東 回 報 。 截 至 2 0 2 3 年 報 ， 全 部 A 股 和 全 A 兩 非 的 分 紅 比 例 為 2 0 0 5 年 以 來 的 最 高 水 平 。 資 料 來 源 ： W i n d ， 申 萬 宏 源 研 究 市 場 流 動 性 持 續 改 善 ， 1 月 底 以 來 北 上 資 金 轉 向 凈 流 入 ， 截 至 5 月 1 3 日 ， 全 年 已 累 計 凈 流 入 7 4 4 . 9 5 億 元 。 美 國 經 濟 數 據 回 落 ， 降 息 預 期 回 升 ， 美 元 美 債 下 行 ， 全 球 風 險 偏 好 回 暖 ， 海 外 配 置 資 金 邊 際 回 流 有 望 帶 來 估 值 支 撐 。 未 來 ， 經 濟 在 政 策 發 力 、 外 需 改 善 和 流 動 性 寬 松 的 驅 動 下 有 望 逐 漸 修 復 ， 并 帶 動 企 業 盈 利 的 筑 底 回 升 。 相 較 海 外 市 場 ， A 股 估 值 依 然 具 有 較 高 性 價 比 。 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 2 6 2 0 2 4 0 3 六 問 北 向 “ 聰 明 ” 資 金 ？ 春 節 以 來 ， 北 向 資 金 持 續 流 入 ， 春 節 以 來 北 向 資 金 凈 流 入 超 過 2 0 2 3 年 全 年 的 凈 流 入 額 ， 成 為 股 市 重 要 的 增 量 資 金 ， 市 場 關 于 北 向 資 金 的 討 論 也 在 逐 漸 增 加 。 精 彩 觀 點 導 讀 ： 1 . 資 金 偏 好 ： 北 向 資 金 近 期 偏 好 大 盤 股 ， 從 權 重 股 轉 向 白 馬 成 長 股 。 2 . 資 金 性 質 差 異 ： 北 向 資 金 并 非 全 部 是 長 線 資 金 ， 根 據 托 管 機 構 的 不 同 ， 可 以 分 為 配 置 盤 、 交 易 盤 和 中 資 資 金 ， 其 中 前 1 0 大 托 管 機 構 中 配 置 盤 、 交 易 盤 、 中 資 的 規 模 占 比 分 別 為 8 4 % 、 1 2 % 和 4 % 。 3 . 市 場 關 注 度 ： 北 向 資 金 對 股 市 走 勢 有 一 定 影 響 ， 尤 其 是 當 其 成 交 占 比 達 到 1 0 % 以 上 時 ， 其 累 計 凈 流 入 與 寬 基 指 數 的 走 勢 更 加 相 似 。 4 . 行 業 偏 好 變 化 ： 北 向 資 金 的 行 業 偏 好 隨 時 間 變 化 ， 早 期 偏 向 于 盈 利 穩 定 的 資 產 ， 后 來 增 加 了 對 成 長 性 的 重 視 ， 2 0 2 4 年 以 來 消 費 和 金 融 又 重 回 視 線 。 5 . 影 響 因 素 ： 影 響 北 向 資 金 流 動 的 因 素 包 括 國 內 經 濟 基 本 面 、 人 民 幣 匯 率 、 海 外 流 動 性 變 化 、 海 外 資 金 風 險 偏 好 以 及 A 股 的 相 對 投 資 性 價 比 等 。 6 . 2 0 2 4 年 投 資 情 況 ： 與 全 球 主 要 股 市 相 比 ， A 股 市 場 的 估 值 處 于 較 低 水 平 ， 具 有 較 大 的 投 資 潛 力 和 吸 引 力 。 0 1 近 期 北 向 資 金 發 生 了 哪 些 變 動 ？ 北 向 資 金 的 流 動 變 化 和 股 市 走 勢 的 變 化 基 本 相 似 。 春 節 假 期 后 ， 股 市 流 動 性 層 面 的 負 反 饋 基 本 結 束 ， 情 緒 持 續 回 暖 ， 資 金 對 于 基 本 面 變 化 和 利 好 信 息 重 新 變 得 敏 感 ， 春 節 假 期 后 至 3 月 2 2 日 期 間 上 證 指 數 、 滬 深 3 0 0 指 數 、 創 業 板 指 分 別 上 漲 6 . 4 % 、 5 . 4 % 和 8 . 2 % 。 從 市 值 分 布 看 ， 近 期 北 向 資 金 偏 好 大 盤 股 的 特 征 相 對 明 顯 。 春 節 假 期 后 至 3 月 2 2 日 期 間 ， 滬 深 3 0 0 成 分 股 、 中 證 5 0 0 成 分 股 和 中 證 1 0 0 0 成 分 股 的 凈 買 入 額 分 別 為 7 7 6 億 元 、 8 億 元 和 3 5 億 元 。 從 行 業 上 看 ， 春 節 以 來 北 向 資 金 凈 流 入 行 業 出 現 了 小 幅 變 動 ， 體 現 出 由 權 重 股 轉 向 白 馬 成 長 股 的 特 征 。 春 節 假 期 后 至 2 月 末 ， 滬 深 港 股 通 凈 買 入 額 占 比 前 5 的 行 業 分 別 為 銀 行 、 食 品 飲 料 、 非 銀 金 融 、 電 子 和 電 力 設 備 ， 而 3 月 初 至 3 月 2 2 日 ， 滬 深 港 股 通 凈 買 入 額 占 比 前 5 的 行 業 為 電 力 設 備 、 食 品 飲 料 、 家 用 電 器 、 有 色 金 屬 和 汽 車 。 資 料 來 源 ： W i n d 0 2 北 向 資 金 都 是 長 線 資 金 嗎 ？ 雖 然 大 家 在 提 起 北 向 資 金 時 都 會 想 起 “ 長 期 投 資 ” ， 但 實 際 上 并 不 能 一 概 而 論 ， 根 據 托 管 機 構 的 不 同 可 以 被 分 為 外 資 配 置 盤 、 外 資 交 易 盤 和 中 資 資 金 。 其 中 ， 外 資 配 置 盤 指 的 是 托 管 在 外 資 銀 行 的 資 金 ， 以 海 外 養 老 金 、 主 權 基 金 等 長 線 投 資 者 為 主 ， 決 策 周 期 偏 長 ； 外 資 交 易 盤 指 的 是 托 管 在 外 資 券 商 的 資 金 ， 以 海 外 對 沖 基 金 等 高 頻 或 短 線 交 易 者 為 主 ， 交 易 換 手 更 加 頻 繁 ， 資 金 流 入 流 出 也 更 加 劇 烈 。 從 持 股 市 值 來 看 ， 由 于 海 外 資 金 在 進 行 海 外 投 資 時 傾 向 于 選 擇 實 力 偏 強 的 大 型 金 融 機 構 來 進 行 托 管 ， 外 資 托 管 機 構 的 集 中 度 較 高 ， 前 1 0 大 托 管 機 構 規 模 占 比 約 為 總 規 模 的 9 0 % ， 其 中 外 資 配 置 盤 還 是 主 導 力 量 ， 前 1 0 大 托 管 機 構 中 配 置 盤 、 交 易 盤 、 中 資 的 規 模 占 比 分 別 為 8 4 % 、 1 2 % 和 4 % 。 今 年 以 來 ， 北 向 資 金 中 的 三 類 資 金 表 現 存 在 差 異 。 春 節 前 ， 股 市 情 緒 相 對 低 迷 ， 海 外 資 金 表 現 為 不 同 程 度 的 凈 流 出 ， 而 中 資 資 金 則 表 現 為 越 跌 越 買 ； 春 節 后 ， 隨 著 A 股 賺 錢 效 應 逐 步 提 升 ， 海 外 資 金 逐 漸 回 補 成 為 拉 動 北 向 資 金 凈 流 入 的 主 要 動 力 ， 海 外 配 置 盤 持 續 流 入 ， 而 海 外 交 易 盤 更 多 的 采 用 波 段 操 作 。 資 料 來 源 ： 興 業 證 券 0 3 為 什 么 市 場 對 于 北 向 資 金 的 流 動 保 持 關 注 ？ 2 0 1 7 至 2 0 2 0 年 期 間 北 向 資 金 成 交 額 占 比 整 體 呈 現 上 行 趨 勢 ， 2 0 2 1 至 2 0 2 3 年 期 間 北 向 資 金 成 交 額 占 比 保 持 震 蕩 ， 但 2 0 2 4 年 年 初 以 來 北 向 資 金 成 交 額 占 比 再 度 出 現 上 行 。 長 期 來 看 ， 在 北 向 資 金 成 交 占 比 達 到 1 0 % 以 上 后 ， 北 向 資 金 累 計 凈 流 入 和 寬 基 指 數 的 走 勢 更 加 相 似 。 短 期 視 角 下 ， 今 年 1 2 月 北 向 資 金 在 A 股 中 相 對 活 躍 ， 對 股 市 走 勢 的 影 響 也 階 段 性 放 大 。 資 料 來 源 ： W i n d 資 料 來 源 ： W i n d 雖 然 北 向 資 金 的 累 計 凈 流 入 和 指 數 走 勢 在 多 數 時 間 的 趨 勢 類 似 ， 但 短 期 北 向 資 金 凈 流 入 與 指 數 的 相 關 系 數 并 不 高 ， 北 向 資 金 對 于 指 數 拐 點 的 “ 前 瞻 性 ” 也 有 限 。 總 的 來 說 ， 北 向 資 金 是 我 們 觀 察 股 市 流 動 性 的 重 要 工 具 ， 但 完 全 跟 著 北 向 資 金 操 作 并 不 是 投 資 的 最 優 解 。 資 料 來 源 ： W i n d 0 4 北 向 資 金 有 什 么 行 業 偏 好 ？ 從 北 向 資 金 凈 買 入 的 行 業 分 布 來 看 ， 不 同 階 段 北 向 資 金 的 持 股 特 征 也 有 所 不 同 。 2 0 1 9 年 之 前 ， 北 向 資 金 偏 向 于 尋 找 盈 利 穩 定 的 資 產 ， 主 要 購 買 大 消 費 和 大 金 融 類 資 產 ； 2 0 2 0 年 至 2 0 2 3 年 間 ， 北 向 資 金 在 關 注 盈 利 能 力 的 基 礎 上 增 加 了 對 成 長 性 的 重 視 ， 對 于 高 景 氣 行 業 進 行 加 倉 ； 2 0 2 4 年 以 來 ， 北 向 資 金 的 風 格 有 所 平 衡 ， 消 費 和 金 融 又 重 回 北 向 資 金 的 視 線 。 資 料 來 源 ： W i n d 0 5 影 響 海 外 資 金 流 動 的 原 因 有 哪 些 ？ 影 響 海 外 資 金 流 入 流 出 A 股 市 場 的 因 素 主 要 分 為 國 內 和 海 外 兩 方 面 ， 不 同 宏 觀 環 境 下 各 個 因 素 影 響 的 權 重 不 同 。 其 中 ， 國 內 因 素 主 要 包 括 經 濟 基 本 面 變 化 、 人 民 幣 匯 率 變 動 以 及 國 內 資 本 市 場 監 管 環 境 等 ； 海 外 因 素 主 要 包 括 海 外 流 動 性 變 化 、 海 外 資 金 風 險 偏 好 以 及 A 股 的 相 對 投 資 性 價 比 等 。 此 外 ， 指 數 擴 容 和 全 球 各 國 關 系 也 是 重 要 的 影 響 因 素 。 （ 1 ） 國 內 經 濟 基 本 面 變 動 ： 經 濟 基 本 面 決 定 了 A 股 分 子 端 的 變 化 。 如 果 以 P M I 數 據 作 為 觀 察 ， 當 P M I 處 于 上 升 通 道 或 維 持 在 較 高 水 平 時 ， 通 常 意 味 著 國 內 經 濟 邊 際 向 好 或 景 氣 度 較 高 ， 外 資 流 入 會 逐 步 增 加 。 資 料 來 源 ： W i n d （ 2 ） 人 民 幣 匯 率 ： 匯 率 升 值 可 以 提 升 以 人 民 幣 計 價 的 中 國 資 產 的 吸 引 力 ， 從 而 會 帶 來 外 資 的 流 入 。 從 歷 史 來 看 ， 人 民 幣 匯 率 出 現 明 顯 的 單 邊 趨 勢 時 ， 北 向 資 金 的 凈 流 入 規 模 和 美 元 兌 人 民 幣 匯 率 在 多 數 時 間 內 呈 現 出 較 強 的 負 相 關 關 系 。 資 料 來 源 ： W i n d （ 3 ） 海 外 流 動 性 變 化 ： 一 般 而 言 ， 美 債 利 率 的 上 行 往 往 伴 隨 著 全 球 流 動 性 的 收 緊 ， 可 以 通 過 對 1 0 年 期 美 債 利 率 的 跟 蹤 來 觀 察 海 外 流 動 性 及 其 預 期 的 變 化 。 海 外 流 動 性 收 緊 ， 美 債 利 率 上 升 會 增 加 海 外 資 金 投 資 的 機 會 成 本 ， 因 此 當 美 債 利 率 快 速 上 行 時 新 興 市 場 可 能 會 有 資 金 外 流 的 壓 力 。 同 時 ， 美 債 利 率 的 上 行 可 能 會 使 得 中 美 利 差 收 窄 ， 可 能 會 導 致 人 民 幣 計 價 資 產 的 相 對 性 價 比 降 低 。 當 中 美 利 差 快 速 收 窄 時 ， 外 資 流 入 A 股 市 場 的 步 伐 往 往 減 緩 ， 甚 至 轉 為 凈 流 出 。 資 料 來 源 ： W i n d （ 4 ） 海 外 資 金 的 風 險 偏 好 ： 海 外 投 資 者 的 風 險 偏 好 也 是 外 資 流 入 的 重 要 影 響 因 素 ， 海 外 風 險 偏 好 修 復 一 般 也 會 為 新 興 市 場 帶 來 “ 溢 出 效 應 ” 。 可 以 通 過 V I X 指 數 觀 察 海 外 風 險 偏 好 的 短 期 變 動 ， V I X 指 數 快 速 上 升 一 般 會 壓 制 海 外 投 資 者 情 緒 ， 北 向 資 金 大 概 率 也 會 表 現 為 凈 流 出 。 資 料 來 源 ： W i n d （ 5 ） A 股 的 相 對 投 資 性 價 比 ： 海 外 資 金 進 行 資 產 配 置 時 通 常 會 在 各 國 資 產 中 進 行 橫 向 比 較 ， 因 此 當 A 股 資 產 表 現 優 于 其 他 市 場 時 ， 資 本 的 逐 利 性 將 驅 動 海 外 資 金 加 速 配 置 中 國 資 產 ， 并 有 可 能 會 形 成 正 反 饋 。 而 當 A 股 資 產 相 對 收 益 率 偏 弱 時 ， 海 外 資 金 ， 尤 其 是 交 易 性 資 金 會 流 出 A 股 市 場 ， 轉 向 其 他 國 家 股 市 。 資 料 來 源 ： W i n d （ 6 ） 國 際 主 要 指 數 擴 容 ： 近 年 來 ， A 股 市 場 在 國 際 主 要 指 數 中 的 納 入 因 子 不 斷 提 高 ， 目 前 M S C I 、 富 時 羅 素 等 國 際 主 要 指 數 對 于 A 股 納 入 因 子 普 遍 提 高 至 2 0 % 以 上 。 今 年 3 月 1 5 日 富 時 羅 素 正 式 進 行 指 數 調 倉 ， 將 2 0 2 3 年 9 月 滬 深 港 通 擴 容 后 新 調 入 的 A 股 納 入 因 子 從 1 2 . 5 % 提 升 至 2 5 % ， 也 帶 來 了 海 外 資 金 被 動 買 入 A 股 的 情 況 。 資 料 來 源 ： 華 福 證 券 0 6 . 怎 么 看 待 2 0 2 4 年 海 外 資 金 對 于 A 股 的 投 資 情 況 ？ 短 期 來 看 ， 春 節 后 A 股 累 計 了 漲 幅 ， 由 于 外 資 交 易 盤 的 存 在 ， “ 波 段 操 作 ” 可 能 會 導 致 單 日 北 向 資 金 的 流 動 “ 大 開 大 合 ” 。 而 全 年 維 度 下 ， 無 論 是 國 內 因 素 還 是 海 外 因 素 ， 都 對 北 向 資 金 持 續 流 入 有 所 支 撐 。 一 是 ， 國 內 經 濟 基 本 面 的 情 況 ， 今 年 開 年 的 經 濟 數 據 表 現 不 弱 ， 5 % 左 右 的 經 濟 目 標 并 不 低 ， 預 計 在 財 政 等 政 策 的 支 持 下 ， 全 年 經 濟 動 能 修 復 的 趨 勢 比 較 明 確 。 二 是 ， 美 聯 儲 今 年 開 始 降 息 是 大 概 率 事 件 ， 全 年 維 度 看 海 外 流 動 性 是 邊 際 寬 松 的 ， 1 0 年 期 美 債 利 率 和 美 元 指 數 有 望 下 行 ， 對 中 美 利 差 收 窄 和 人 民 幣 匯 率 有 一 定 支 撐 。 三 是 ， 前 期 調 整 已 經 對 風 險 進 行 了 充 分 的 消 化 ， A 股 估 值 整 體 偏 低 ， 而 美 股 、 日 股 等 指 數 處 于 歷 史 高 位 ， 相 比 之 下 A 股 投 資 的 潛 在 空 間 比 較 大 。 在 全 球 風 險 偏 好 逐 步 提 高 、 A 股 情 緒 和 趨 勢 逐 步 走 強 的 背 景 下 ， 這 種 特 點 意 味 著 A 股 對 海 外 資 金 的 吸 引 力 將 越 來 越 大 。 資 料 來 源 ： W i n d 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 1 6 2 0 2 4 0 1 低 利 率 時 代 下 ， 如 何 高 效 資 產 配 置 ？ 2 0 2 3 年 末 ， 各 家 商 業 銀 行 在 M L F 、 L P R 未 下 調 的 背 景 下 下 調 存 款 掛 牌 利 率 。 2 0 2 4 年 開 年 國 債 利 率 延 續 2 0 2 3 年 1 2 月 的 趨 勢 連 續 下 行 ， 1 0 年 期 國 債 利 率 一 度 下 行 突 破 2 . 5 % ， 接 近 2 0 2 0 年 4 月 的 歷 史 低 點 。 未 來 一 段 時 間 內 ， 預 計 我 國 利 率 水 平 或 維 持 在 低 位 水 平 。 那 么 ， 本 文 將 探 究 回 答 三 個 問 題 ： 1 ) 低 利 率 時 代 應 該 如 何 進 行 資 產 配 置 ？ 2 ) 經 歷 過 “ 低 利 率 ” 時 代 的 國 家 可 以 給 我 們 帶 來 哪 些 經 驗 ？ 3 ) 股 市 投 資 中 采 用 哪 些 策 略 可 能 會 更 好 ？ 0 1 ? 我 國 逐 步 進 入 低 利 率 時 代 經 過 2 0 2 3 年 末 的 下 調 ， 我 國 存 款 利 率 向 著 進 入 “ 1 時 代 ” 又 邁 了 一 步 。 以 某 國 有 大 行 為 例 ， 一 年 期 定 期 存 款 掛 牌 利 率 下 調 0 . 1 個 百 分 點 ， 兩 年 定 期 下 調 0 . 2 個 百 分 點 ， 三 年 期 、 五 年 期 定 期 下 調 0 . 2 5 個 百 分 點 ， 下 調 后 一 年 期 、 兩 年 期 、 三 年 期 、 五 年 期 定 期 存 款 利 率 分 別 為 1 . 4 5 % 、 1 . 6 5 % 、 1 . 9 5 % 和 2 % 。 同 時 ， 經 過 下 調 后 的 各 期 限 存 款 掛 牌 利 率 已 經 低 于 對 應 期 限 的 國 債 收 益 率 。 拉 長 周 期 看 ， 國 內 存 款 利 率 是 在 不 斷 下 行 的 。 從 中 國 人 民 銀 行 公 布 的 數 據 來 看 ， 1 9 9 5 年 1 年 期 定 期 存 款 基 準 利 率 超 過 了 1 0 % ， 1 9 9 9 年 末 1 年 期 定 期 存 款 基 準 利 率 便 下 行 到 2 . 2 5 % ， 2 0 1 5 年 后 1 年 期 定 期 基 準 存 款 利 率 穩 定 在 1 . 5 % 。 數 據 來 源 ： W i n d 存 款 利 率 的 下 行 并 非 個 例 ， 近 期 我 國 國 債 利 率 也 出 現 了 明 顯 的 下 行 。 1 0 年 期 國 債 利 率 下 行 突 破 2 . 5 % ， 接 近 2 0 2 0 年 4 月 的 歷 史 低 點 。 雖 然 近 期 國 債 利 率 下 行 的 直 接 觸 發 因 素 是 債 市 投 資 者 對 于 總 量 寬 松 貨 幣 政 策 的 期 待 和 博 弈 ， 但 從 長 周 期 的 角 度 看 ， 2 0 1 4 年 以 來 我 國 國 債 的 利 率 中 樞 也 出 現 了 相 對 明 顯 的 下 行 趨 勢 。 相 應 的 ， 各 期 限 理 財 產 品 預 期 年 收 益 率 也 同 樣 出 現 了 中 樞 下 行 的 趨 勢 。 圖 ： 2 0 1 4 年 以 來 ， 1 0 年 期 國 債 利 率 中 樞 逐 級 下 移 數 據 來 源 ： W i n d 圖 ： 各 期 限 理 財 產 品 預 期 年 收 益 率 也 同 樣 出 現 了 中 樞 下 行 的 趨 勢 數 據 來 源 ： W i n d 我 國 廣 譜 利 率 中 樞 下 行 的 根 本 原 因 可 能 在 于 經 濟 增 長 換 擋 。 2 0 0 8 2 0 1 3 年 間 ， 我 國 名 義 G D P 增 速 均 在 兩 位 數 左 右 ， 而 隨 著 我 國 經 濟 從 高 增 長 階 段 逐 步 轉 向 高 質 量 發 展 ， 2 0 1 4 年 后 名 義 G D P 增 速 中 樞 開 始 下 移 ， 城 投 、 房 地 產 模 式 消 退 ， 高 收 益 資 產 供 給 有 所 減 少 ， 相 比 技 術 創 新 等 資 本 的 稀 缺 性 也 有 所 下 降 ， 廣 譜 利 率 出 現 下 行 。 圖 ： 利 率 中 樞 下 行 的 根 本 原 因 可 能 在 于 經 濟 增 長 換 擋 數 據 來 源 ： W i n d 0 2 ? 低 利 率 時 代 ， 權 益 類 資 產 占 比 提 升 利 率 的 持 續 下 行 不 僅 發 生 在 中 國 ， 也 發 生 在 發 達 國 家 中 ， 美 國 、 日 本 等 國 家 都 經 歷 過 利 率 中 樞 連 續 降 低 的 階 段 。 廣 泛 的 從 儲 蓄 和 投 資 角 度 來 分 析 ， 任 何 會 引 起 儲 蓄 增 加 或 投 資 減 少 的 事 件 都 會 引 起 自 然 利 率 的 下 行 ， 中 長 期 看 這 些 引 起 利 率 下 行 的 事 件 在 各 個 國 家 也 存 在 一 定 共 性 。 中 長 期 影 響 儲 蓄 增 加 的 因 素 包 括 人 口 老 齡 化 帶 來 的 社 會 整 體 儲 蓄 意 愿 增 加 、 風 險 偏 好 降 低 等 ； 而 影 響 投 資 減 少 的 因 素 包 括 經 濟 潛 在 增 長 率 的 下 行 和 投 資 回 報 率 的 降 低 等 。 此 外 ， 美 國 、 日 本 等 國 家 的 貨 幣 政 策 的 底 線 更 低 ， 在 不 同 階 段 中 都 出 現 過 零 利 率 或 者 負 利 率 政 策 ， 這 也 是 這 些 國 家 利 率 下 限 更 低 的 主 要 原 因 。 為 應 對 低 利 率 環 境 ， 海 外 國 家 的 居 民 和 金 融 機 構 做 出 了 資 產 配 置 的 調 整 ， 或 許 可 以 為 我 們 帶 來 啟 發 。 2 0 0 8 年 至 2 0 1 7 年 間 ， 美 國 經 歷 了 較 長 期 的 低 利 率 環 境 ， 居 民 和 非 盈 利 機 構 部 門 大 幅 增 配 了 權 益 類 投 資 和 共 同 基 金 ， 而 共 同 基 金 中 貨 幣 基 金 占 比 下 降 ， 股 票 基 金 占 比 大 幅 提 升 。 股 票 和 投 資 基 金 份 額 占 總 資 產 的 比 例 由 2 4 % 上 升 至 3 3 % ； 股 票 基 金 在 美 國 共 同 基 金 中 的 占 比 從 3 8 % 大 幅 提 升 至 5 5 % 。 圖 ： 低 利 率 時 期 美 國 居 民 增 配 了 股 票 和 投 資 基 金 數 據 來 源 ： W i n d 圖 ： 低 利 率 時 期 美 國 居 民 增 配 了 股 票 和 投 資 基 金 數 據 來 源 ： 東 方 證 券 研 究 所 2 0 0 0 年 以 來 ， 日 本 開 始 進 入 “ 零 利 率 ” 時 代 ， 債 券 類 資 產 難 以 滿 足 投 資 者 對 于 收 益 率 的 追 求 ， 日 本 居 民 部 門 資 產 配 置 整 體 呈 現 出 “ 棄 債 買 股 ” 的 特 征 ， 金 融 機 構 和 養 老 金 則 是 增 加 了 對 海 外 權 益 資 產 的 配 置 。 2 0 0 0 年 至 2 0 2 1 年 間 ， 股 權 及 投 資 基 金 占 居 民 資 產 占 比 上 升 了 4 . 4 9 個 百 分 點 ， 債 務 證 券 占 居 民 資 產 占 比 下 降 了 0 . 8 6 個 百 分 點 。 日 本 的 養 老 金 從 2 0 0 1 年 開 始 入 市 ， 2 0 0 1 年 至 2 0 1 8 年 間 日 本 政 府 養 老 投 資 基 金 （ G P I F ） 持 續 增 配 權 益 類 資 產 ， G P I F 的 資 產 配 置 組 合 由 2 0 1 1 年 的 7 6 % 的 債 券 及 短 期 資 產 和 2 4 % 的 權 益 資 產 逐 步 演 變 成 了 現 在 的 股 債 平 衡 的 投 資 風 格 ， 權 益 資 產 也 成 為 了 影 響 收 益 率 的 最 主 要 因 素 。 圖 ： 低 利 率 時 期 日 本 居 民 “ 棄 債 買 股 ” 數 據 來 源 ： W i n d 圖 ： 2 0 0 1 年 2 0 1 8 年 ， 日 本 政 府 養 老 投 資 基 金 持 續 增 配 權 益 類 資 產 數 據 來 源 ： 興 業 證 券 經 濟 與 金 融 研 究 院 總 結 來 看 ， 如 果 某 國 出 現 “ 低 利 率 ” 環 境 ， 該 國 的 資 產 配 置 大 概 率 將 逐 步 向 權 益 類 資 產 傾 斜 。 2 0 0 0 年 以 來 ， 我 國 居 民 資 產 經 歷 了 “ 存 款 時 代 ” ， 到 “ 信 托 理 財 時 代 ” ， 再 到 現 在 的 “ 資 管 時 代 ” ， 潛 在 的 投 資 收 益 率 可 能 是 重 要 的 驅 動 力 。 隨 著 無 風 險 利 率 的 下 行 和 資 管 新 規 的 落 地 ， 前 期 居 民 資 產 投 資 端 的 “ 無 風 險 ” 收 益 率 也 出 現 逐 步 下 行 的 情 況 。 即 使 短 期 來 看 居 民 資 產 配 置 結 構 的 變 化 可 能 不 大 ， 廣 譜 利 率 中 樞 下 行 的 趨 勢 也 值 得 我 們 關 注 。 0 3 ? 低 利 率 環 境 ≠ 高 股 息 策 略 持 續 優 異 市 場 對 于 低 利 率 環 境 的 預 期 ， 也 對 近 期 高 股 息 策 略 的 走 強 有 一 定 支 撐 。 2 0 2 4 年 開 年 以 來 ， 紅 利 指 數 表 現 占 優 ， 申 萬 一 級 行 業 中 股 息 率 最 高 的 煤 炭 板 塊 表 現 也 最 好 。 有 投 資 者 認 為 長 端 利 率 下 行 有 助 于 高 股 息 板 塊 的 表 現 ， 但 拉 長 時 間 看 ， 高 股 息 板 塊 可 能 并 不 能 持 續 表 現 出 顯 著 的 超 額 收 益 ， 其 實 兩 者 之 間 的 關 系 并 不 穩 定 。 圖 ： 低 利 率 與 高 股 息 板 塊 間 的 關 系 并 不 穩 定 數 據 來 源 ： W i n d 從 日 本 的 經 驗 來 看 ， 在 利 率 下 行 時 期 ， 高 股 息 并 非 唯 一 的 選 擇 。 根 據 天 風 證 券 整 理 ， 各 個 階 段 內 高 股 息 行 業 分 布 有 一 定 差 異 ， 但 各 個 階 段 回 報 高 的 行 業 和 高 股 息 行 業 重 合 度 并 不 高 。 1 9 9 3 年 2 0 0 2 年 間 ， 高 股 息 行 業 主 要 集 中 于 上 中 游 周 期 品 ， 而 累 計 漲 幅 最 大 的 行 業 集 中 于 消 費 和 科 技 板 塊 。 2 0 0 3 年 2 0 1 2 年 間 ， 除 能 源 品 外 醫 藥 、 貿 易 等 部 分 必 選 品 股 息 率 提 升 ， 這 部 分 行 業 在 這 1 0 年 的 平 均 股 息 率 在 2 % 以 上 ， 但 股 息 率 最 高 的 石 油 與 煤 、 醫 藥 板 塊 表 現 平 平 ， 平 均 股 息 率 排 名 前 十 的 行 業 中 僅 有 批 發 貿 易 、 建 筑 兩 個 行 業 上 漲 ， 股 息 率 處 于 中 位 及 以 下 的 板 塊 表 現 更 好 。 2 0 1 3 年 2 0 2 2 年 間 ， 大 金 融 股 息 率 也 明 顯 回 升 ， 而 這 1 0 年 間 累 計 漲 幅 靠 前 的 不 僅 有 靠 前 的 航 運 、 批 發 貿 易 等 ， 還 有 股 息 率 處 于 2 % 以 下 的 精 密 儀 器 等 科 技 板 塊 。 數 據 來 源 ： 天 風 證 券 近 期 高 股 息 板 塊 相 對 占 優 的 核 心 原 因 ， 主 要 是 利 率 走 低 背 后 的 經 濟 動 能 偏 弱 ， 當 前 股 市 情 緒 和 風 險 偏 好 較 低 導 致 資 金 更 加 偏 好 具 有 “ 收 益 確 定 性 + 低 風 險 ” 特 征 的 板 塊 。 預 計 后 續 高 股 息 板 塊 的 表 現 也 和 宏 觀 環 境 的 變 化 有 關 。 如 果 利 率 走 低 最 終 可 以 驅 動 宏 觀 基 本 面 上 行 ， 資 金 風 險 偏 好 回 升 后 ， 高 股 息 表 現 可 能 有 所 走 弱 ； 如 果 利 率 走 低 并 未 帶 來 宏 觀 經 濟 預 期 上 行 ， 則 高 股 息 策 略 或 將 持 續 占 優 。 雖 然 在 當 前 的 宏 觀 環 境 下 高 股 息 策 略 的 特 有 屬 性 吸 引 了 資 金 的 關 注 ， 在 市 場 催 化 出 新 的 熱 點 前 ， 高 股 息 板 塊 占 優 或 仍 有 一 定 持 續 性 。 但 歷 史 經 驗 告 訴 我 們 買 入 高 股 息 個 股 并 不 意 味 著 高 枕 無 憂 。 一 方 面 ， 短 期 股 價 上 漲 過 快 會 帶 來 股 息 率 的 快 速 下 降 ， 高 分 紅 的 投 資 邏 輯 有 所 弱 化 。 另 一 方 面 ， 當 前 高 股 息 板 塊 走 強 更 像 是 市 場 主 線 尚 未 明 朗 導 致 的 “ 防 御 ” 性 行 為 ， 隨 著 后 續 市 場 主 線 逐 漸 明 確 ， 投 資 者 的 選 擇 可 能 更 多 的 傾 向 于 “ 進 攻 性 ” ， 高 股 息 策 略 的 吸 引 力 會 減 弱 。 站 在 當 前 ， 股 市 整 體 估 值 處 于 低 位 ， 面 對 賺 錢 效 應 偏 強 的 高 股 息 策 略 和 估 值 持 續 低 位 的 “ 核 心 資 產 ” ， 投 資 者 可 能 會 猶 豫 和 糾 結 ， 那 么 較 優 的 解 決 方 式 可 能 是 采 用 “ 攻 守 兼 備 ” 組 合 投 資 的 方 式 來 應 對 當 前 股 市 ， 在 關 注 高 股 息 策 略 的 同 時 ， 也 關 注 其 他 方 向 的 投 資 機 會 ， 例 如 那 些 具 備 中 長 期 成 長 空 間 的 行 業 機 會 。 從 行 業 特 征 來 看 ， 高 股 息 率 行 業 的 成 長 性 偏 弱 ， 高 股 息 資 產 的 競 爭 力 在 于 紅 利 確 定 性 ， 而 這 種 成 長 性 的 缺 失 可 以 由 科 技 類 資 產 補 充 。 在 國 內 經 濟 動 能 轉 換 、 科 技 創 新 和 產 業 升 級 的 帶 動 下 ， 科 技 板 塊 的 中 長 期 “ 進 攻 性 ” 可 能 更 強 。 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 1 8 2 0 2 3 1 2 2 0 2 3 年 基 金 行 業 觀 察 2 0 2 3 年 即 將 收 官 ， 回 顧 全 年 ， 市 場 跌 宕 起 伏 ， 熱 點 切 換 頻 繁 ， 行 業 分 化 加 大 。 在 外 部 環 境 疊 加 國 內 經 濟 動 能 不 佳 的 雙 重 壓 制 下 ， 大 家 關 于 2 0 2 3 年 “ 轉 折 之 年 ” 的 預 期 逐 漸 落 空 。 年 末 再 至 ， 我 們 又 將 迎 來 新 的 一 年 ， 2 0 2 4 ， 我 們 又 該 對 A 股 抱 以 何 種 期 待 ？ 0 1 市 場 行 情 復 盤 1 . 主 要 指 數 表 現 ： 小 盤 占 優 2 0 2 3 年 以 來 上 證 指 數 在 2 9 0 0 3 4 0 0 區 間 反 復 震 蕩 ， 截 至 1 2 月 7 日 ， 下 跌 3 . 9 8 % 。 整 體 來 看 ， 小 盤 、 紅 利 指 數 表 現 較 好 ， 價 值 跑 贏 成 長 。 全 年 中 證 2 0 0 0 、 北 證 5 0 以 及 中 證 紅 利 指 數 均 獲 得 正 收 益 。 創 業 板 指 和 大 盤 成 長 跌 幅 較 大 ， 分 別 為 2 0 . 0 1 % 和 2 1 . 2 9 % 。 數 據 來 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 7 2 . 主 要 行 業 表 現 ： 熱 點 切 換 頻 繁 2 0 2 3 年 市 場 熱 點 切 換 頻 繁 ， 沒 有 統 一 的 投 資 主 線 。 1 月 份 市 場 普 漲 ， 2 5 月 初 進 入 A I 、 中 特 估 引 領 的 結 構 性 行 情 。 隨 后 在 海 內 外 因 素 擾 動 下 ， 市 場 進 入 調 整 ， 7 8 月 份 金 融 地 產 帶 領 順 周 期 行 業 崛 起 。 9 月 后 創 新 藥 、 華 為 產 業 鏈 、 汽 車 等 板 塊 領 漲 。 1 1 月 以 來 ， T M T 行 情 再 起 ， 北 交 所 熱 度 攀 升 。 從 申 萬 一 級 行 業 來 看 ， 漲 跌 分 化 較 大 ， 3 1 個 行 業 有 1 0 個 實 現 正 收 益 ， 受 益 于 人 工 智 能 浪 潮 ， 通 信 、 傳 媒 、 計 算 機 板 塊 漲 幅 最 高 。 美 容 護 理 、 電 力 設 備 和 商 貿 零 售 跌 幅 最 大 。 數 據 來 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 7 0 2 偏 股 基 金 規 模 及 收 益 表 現 1 . 基 金 規 模 ： 公 募 、 私 募 增 長 緩 慢 截 至 2 0 2 3 年 1 1 月 3 0 日 ， 主 動 偏 股 型 公 募 基 金 規 模 為 4 . 2 3 萬 億 。 截 至 1 0 月 3 1 日 ， 私 募 證 券 基 金 規 模 為 5 . 7 3 萬 億 ， 同 比 增 加 2 . 9 2 % ， 較 2 0 2 2 年 底 的 5 . 5 6 萬 億 小 幅 上 升 。 公 募 偏 股 基 金 發 行 ， 私 募 新 產 品 備 案 規 模 近 兩 年 都 處 于 低 位 。 數 據 來 源 ： W i n d ， 基 金 業 協 會 ， 主 動 偏 股 型 公 募 基 金 包 括 普 通 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 和 靈 活 配 置 型 。 2 . 基 金 收 益 ： 公 募 分 化 ， 私 募 相 對 抗 跌 從 偏 股 基 金 的 收 益 分 布 來 看 ， 公 募 基 金 2 0 2 3 年 以 來 收 益 均 值 為 1 1 . 8 4 % ， 中 位 數 為 1 2 . 4 6 % ， 正 收 益 概 率 為 1 1 % ， 首 尾 業 績 差 9 4 . 8 5 % ， 分 化 明 顯 。 私 募 股 票 多 頭 收 益 均 值 為 3 . 4 1 % ， 中 位 數 為 4 . 9 9 % ， 正 收 益 概 率 為 3 0 % ， 私 募 基 金 在 熊 市 中 表 現 出 了 更 好 的 抗 跌 屬 性 。 數 據 來 源 ： W i n d ， 朝 陽 永 續 ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 7 ， 偏 股 公 募 基 金 包 括 成 立 滿 一 年 的 普 通 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 和 靈 活 配 置 型 ， 保 留 A 類 份 額 。 私 募 基 金 包 括 1 0 億 以 上 ， 成 立 滿 一 年 ， 2 0 2 2 年 底 和 截 止 日 前 1 5 日 內 更 新 凈 值 的 股 票 多 頭 主 觀 私 募 基 金 。 0 3 ? 調 整 延 續 三 年 ， 等 待 均 值 回 歸 2 0 1 9 2 0 2 0 年 是 核 心 資 產 大 年 ， 機 構 化 資 金 增 量 明 顯 ， 消 費 、 醫 療 、 電 子 、 新 能 源 等 板 塊 是 很 多 基 金 的 重 倉 股 ， 外 資 的 加 速 流 入 也 進 一 步 強 化 核 心 資 產 占 優 的 格 局 。 但 隨 著 2 0 2 1 年 初 核 心 資 產 泡 沫 破 滅 ， 滬 深 3 0 0 、 創 業 板 指 、 核 心 資 產 等 指 數 自 2 0 2 1 . 2 . 1 0 高 點 以 來 已 經 下 跌 近 4 0 % 。 這 些 指 數 的 市 盈 率 分 位 數 也 從 高 點 分 別 下 降 到 現 在 的 1 2 . 2 0 % ， 0 . 5 3 % 和 1 3 . 5 3 % 。 數 據 來 源 ： W i n d ， 2 0 1 8 . 1 2 . 2 8 2 0 2 3 . 1 2 . 8 數 據 來 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 8 目 前 ， 市 場 情 緒 持 續 悲 觀 ， 仿 佛 是 2 0 2 1 年 前 市 場 火 熱 時 的 鏡 像 ， 從 “ 貪 婪 ” 轉 向 “ 恐 懼 ” 。 而 從 歷 史 數 據 來 看 ， 偏 股 混 合 型 基 金 指 數 持 有 三 年 的 年 化 收 益 率 為 6 . 3 9 % ， 逐 漸 接 近 1 0 % 左 右 的 歷 史 低 位 。 數 據 來 源 ： W i n d ， 2 0 0 3 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 1 2 . 8 A 股 已 經 下 跌 近 三 年 ， 歷 史 來 看 偏 股 基 金 指 數 沒 有 持 續 下 跌 超 過 三 年 ， 冬 天 已 經 很 長 ， 是 否 也 意 味 著 我 們 離 春 天 更 近 了 一 些 呢 ？ 數 據 來 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 0 3 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 1 2 . 8 0 4 ? 全 市 場 投 資 能 力 基 金 受 到 青 睞 從 大 的 趨 勢 來 看 ， 沒 有 永 恒 的 賽 道 ， 萬 物 皆 周 期 ， 均 值 回 歸 無 處 不 在 。 市 場 總 是 在 經 歷 行 業 和 風 格 的 輪 動 與 轉 換 ， 例 如 今 年 漲 幅 最 高 的 通 信 、 傳 媒 板 塊 ， 也 是 經 歷 了 多 年 的 沉 寂 。 對 于 長 期 投 資 來 說 ， 風 格 輪 動 頻 繁 的 行 情 中 ， 追 逐 熱 點 并 不 可 取 ， 能 力 圈 全 面 、 波 動 控 制 好 的 基 金 管 理 人 進 一 步 受 到 市 場 的 青 睞 ， 長 期 也 能 獲 得 好 的 投 資 體 驗 。 數 據 來 源 ： W i n d , 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 1 2 . 8 巴 菲 特 曾 說 ： “ 人 生 就 像 滾 雪 球 ， 重 要 的 是 找 到 很 濕 的 雪 和 很 長 的 坡 。 ” 找 到 相 對 持 續 穩 定 的 投 資 機 會 ， 堅 持 長 期 投 資 ， 利 用 時 間 的 延 續 性 減 少 短 期 市 場 波 動 對 投 資 的 影 響 ， 利 用 復 利 效 應 實 現 更 大 的 投 資 回 報 。 數 據 來 源 ： 星 石 投 資 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 1 9 2 0 2 3 1 1 歷 次 3 0 0 0 點 ， 有 哪 些 規 律 可 以 把 握 ？ 市 場 在 今 年 1 0 月 2 0 日 第 5 3 次 跌 破 3 0 0 0 點 之 后 ， 很 快 就 收 復 了 3 0 0 0 點 ， 市 場 情 緒 回 暖 ， 外 資 流 出 放 緩 。 這 次 收 復 3 0 0 0 點 是 短 期 反 彈 還 是 趨 勢 反 轉 ？ 未 來 何 去 何 從 ？ 0 1 . 關 于 3 0 0 0 點 的 幾 個 規 律 ， 珍 惜 3 0 0 0 點 的 位 置 以 史 為 鑒 ， 回 顧 歷 史 多 次 3 0 0 0 點 的 位 置 ， 發 現 以 下 3 個 規 律 ： 1 . 跌 破 3 0 0 0 點 后 ， 最 低 點 抬 升 從 上 證 指 數 在 下 行 階 段 跌 破 3 0 0 0 點 到 市 場 底 的 跌 幅 來 看 ， 除 了 2 0 0 8 年 金 融 危 機 跌 幅 較 大 ， 近 些 年 跌 幅 逐 漸 減 小 ， 下 挫 力 量 越 來 越 小 ， 上 證 指 數 的 最 低 點 也 基 本 在 持 續 抬 升 。 數 據 來 源 ： W i n d 2 . 處 于 3 0 0 0 點 以 下 的 時 間 越 來 越 短 如 今 的 3 0 0 0 點 失 守 已 經 不 像 2 0 0 8 和 2 0 1 1 年 的 保 衛 戰 一 樣 慘 烈 且 漫 長 ， 3 0 0 0 點 的 修 復 時 間 越 來 越 短 。 數 據 來 源 ： W i n d ， 2 0 0 7 . 2 . 2 6 2 0 2 3 . 1 1 . 0 3 3 . 3 0 0 0 點 的 盈 利 越 來 越 有 支 撐 如 果 按 照 上 證 指 數 當 時 的 點 位 換 算 ， 計 算 當 時 3 0 0 0 點 的 市 盈 率 ， 從 下 面 的 圖 可 以 看 出 來 市 盈 率 是 在 持 續 下 降 的 。 2 0 0 8 2 0 1 1 年 跌 破 3 0 0 0 點 后 跌 幅 大 ， 主 要 還 是 估 值 太 高 ， 盈 利 支 撐 不 夠 ， 下 挫 空 間 也 比 較 大 。 目 前 上 證 指 數 市 盈 率 在 1 2 倍 左 右 ， 相 比 之 前 有 更 多 的 支 撐 。 數 據 來 源 ： W i n d ， 2 0 0 6 . 6 . 3 0 2 0 2 3 . 1 1 . 1 4 0 2 . 收 復 3 0 0 0 點 后 ， 市 場 何 去 何 從 關 鍵 看 4 個 指 標 復 盤 歷 史 上 每 次 收 復 3 0 0 0 點 后 的 表 現 ， 絕 大 部 分 時 候 都 是 要 震 蕩 盤 整 ， 但 是 震 蕩 盤 整 后 究 竟 是 向 上 還 是 向 下 走 ？ 我 們 可 以 從 經 濟 基 本 面 、 市 場 流 動 性 、 資 本 市 場 改 革 和 政 策 和 外 部 環 境 四 個 方 面 來 分 析 。 數 據 來 源 ： W i n d ， 2 0 0 6 . 6 . 3 0 2 0 2 3 . 1 1 . 0 3 數 據 來 源 ： 星 石 投 資 內 部 整 理 2 0 1 0 2 0 1 1 年 ： 3 0 0 0 點 附 近 震 蕩 盤 整 后 一 路 下 行 2 0 0 9 年 上 半 年 市 場 在 “ 四 萬 億 ” 等 政 策 刺 激 下 迅 速 上 漲 ， 后 續 在 對 政 策 預 期 收 緊 及 外 部 沖 擊 的 影 響 下 ， 市 場 反 復 震 蕩 ， 2 0 1 1 年 4 月 跌 破 3 0 0 0 點 后 一 路 下 行 。 從 基 本 面 來 看 ， 2 0 1 1 年 G D P 增 速 自 二 季 度 后 不 斷 下 行 ， 三 季 度 結 束 兩 位 數 的 增 長 ， 上 市 公 司 盈 利 較 上 一 年 明 顯 下 降 。 通 脹 居 高 不 下 ， 貨 幣 政 策 繼 續 收 緊 ， 長 端 利 率 迅 速 上 行 。 房 地 產 政 策 密 集 出 臺 ， 信 貸 持 續 收 緊 。 海 外 美 歐 相 繼 退 出 量 化 寬 松 ， 歐 債 危 機 加 速 惡 化 ， 標 普 下 調 美 債 評 級 ， 市 場 風 險 偏 好 持 續 受 到 壓 制 ， 對 未 來 預 期 一 片 悲 觀 ， 開 啟 了 漫 長 的 熊 市 。 2 0 1 5 . 6 2 0 1 6 . 2 ： 3 0 0 0 點 震 蕩 盤 整 后 開 啟 上 行 2 0 1 5 年 6 月 和 8 月 ， 政 策 降 杠 桿 和 8 1 1 匯 改 分 別 引 發 兩 次 股 災 ， 2 0 1 6 年 開 年 再 次 遭 遇 兩 次 熔 斷 ， 一 系 列 政 策 迅 速 推 出 平 穩 市 場 情 緒 ， 后 續 市 場 逐 漸 企 穩 上 行 。 2 0 1 6 年 下 半 年 以 來 基 本 面 不 斷 向 好 ， 二 季 度 全 部 A 股 凈 利 潤 開 始 觸 底 回 升 ， R O E 自 三 季 度 也 大 幅 回 升 ， 房 地 產 投 資 持 續 改 善 ， 強 復 蘇 的 預 期 逐 漸 驗 證 。 貨 幣 政 策 維 持 寬 松 ， 2 月 底 央 行 降 準 5 0 B P ， 公 布 的 1 月 信 貸 數 據 也 大 幅 改 善 ， 市 場 信 心 逐 漸 恢 復 。 下 半 年 ， 險 資 和 部 分 產 業 資 本 舉 牌 增 持 ， “ 深 港 通 ” 的 開 啟 促 進 外 資 流 入 都 為 A 股 走 勢 提 供 支 撐 。 政 策 紅 利 也 不 斷 釋 放 ， 供 給 側 改 革 初 見 成 效 ， 拉 動 工 業 品 價 格 回 升 ， 對 經 濟 形 成 支 撐 ， 供 給 出 清 顯 著 增 強 企 業 的 盈 利 能 力 ， 在 盈 利 驅 動 下 開 始 了 后 續 的 慢 牛 。 2 0 1 9 2 0 2 0 . 6 ： 開 啟 震 蕩 盤 整 后 上 行 2 0 1 9 年 初 ， 市 場 在 經 濟 企 穩 預 期 和 寬 信 用 格 局 下 加 速 上 漲 ， 但 進 入 4 月 以 后 ， 由 于 政 策 收 緊 預 期 、 中 美 貿 易 摩 擦 升 級 ， 市 場 開 啟 震 蕩 盤 整 ， 2 0 2 0 年 初 又 遭 遇 了 疫 情 沖 擊 ， 直 到 2 0 2 0 年 7 月 突 破 3 0 0 0 點 后 震 蕩 上 行 。 從 基 本 面 來 看 ， 2 0 2 0 年 疫 情 沖 擊 使 國 內 一 季 度 經 濟 大 幅 下 挫 ， 但 二 季 度 G D P 同 比 增 長 轉 正 ， 部 分 企 業 被 淘 汰 ， 供 給 側 改 革 效 應 使 企 業 盈 利 迅 速 恢 復 ， 出 口 數 據 不 斷 超 預 期 。 2 0 1 9 年 底 貿 易 摩 擦 緩 解 ， 2 0 2 0 年 3 月 國 內 實 現 零 新 增 ， 外 部 沖 擊 逐 漸 好 轉 。 流 動 性 上 ， 政 府 采 取 了 積 極 的 財 政 與 貨 幣 政 策 ， 流 動 性 大 幅 寬 松 。 美 日 歐 史 無 前 例 大 放 水 ， 海 外 流 動 性 極 度 寬 松 ， 外 資 持 續 流 入 ， 成 為 股 市 重 要 的 參 與 力 量 ， 在 估 值 的 驅 動 下 ， 股 市 開 始 上 行 。 2 0 2 2 2 0 2 3 ： 震 蕩 盤 整 2 0 2 2 年 以 來 上 證 指 數 寬 幅 震 蕩 ， 經 歷 了 多 次 3 0 0 0 點 保 衛 戰 。 從 基 本 面 來 看 ， A 股 盈 利 增 速 持 續 下 滑 ， 內 外 需 疲 弱 。 美 聯 儲 進 入 加 息 周 期 ， 海 外 流 動 性 收 緊 。 俄 烏 沖 突 ， 原 油 價 格 暴 漲 ， 中 美 關 系 惡 化 等 外 部 沖 擊 影 響 復 蘇 動 力 。 當 前 ， 一 些 積 極 變 化 正 在 發 生 。 財 政 政 策 持 續 發 力 ， 1 0 月 增 發 萬 億 國 債 ， 繼 續 提 前 下 達 地 方 新 增 債 務 限 額 。 企 業 盈 利 筑 底 反 彈 ， 全 部 A 股 三 季 度 歸 母 凈 利 潤 同 比 較 二 季 度 有 所 回 升 。 海 外 方 面 ， 1 0 月 以 來 ， 美 國 經 濟 數 據 低 于 預 期 ， 美 聯 儲 連 續 兩 次 暫 停 加 息 ， 美 債 利 率 從 近 5 . 0 % 的 高 位 回 落 。 中 美 高 層 互 動 頻 繁 ， 中 美 元 首 會 晤 釋 放 積 極 信 號 。 近 期 產 業 資 本 減 持 和 限 售 解 禁 規 模 減 少 ， 兩 融 余 額 持 續 增 加 ， 外 資 流 出 放 緩 ， 資 金 面 壓 力 逐 步 減 小 。 從 目 前 的 估 值 水 平 來 看 ， 截 至 1 1 月 1 4 日 ， 上 證 指 數 市 盈 率 為 1 2 . 7 3 ， 上 市 以 來 分 位 數 為 1 5 . 7 5 % ， 估 值 處 于 相 對 低 位 。 隨 著 國 內 政 策 繼 續 發 力 ， 市 場 流 動 性 以 及 外 部 環 境 的 好 轉 ， 市 場 情 緒 有 望 持 續 改 善 。 積 極 因 素 逐 漸 積 累 ： 數 據 來 源 ： 星 石 投 資 內 部 整 理 總 的 來 說 ， 上 證 指 數 每 一 次 跌 破 3 0 0 0 點 都 牽 動 市 場 神 經 ， 但 同 樣 是 3 0 0 0 點 ， 背 后 的 意 義 卻 是 不 同 的 。 回 顧 每 次 跌 破 3 0 0 0 點 ， 最 低 點 的 逐 漸 抬 升 ， 修 復 時 間 越 來 越 短 ， 市 盈 率 的 持 續 走 低 ， 市 場 的 盈 利 支 撐 也 越 來 越 大 ， 似 乎 我 們 有 更 多 樂 觀 的 理 由 。 本 輪 市 場 調 整 從 2 0 2 1 年 2 月 以 來 ， 我 們 已 經 熬 過 了 接 近 三 年 的 調 整 時 間 。 目 前 ， 國 、 內 外 各 種 積 極 因 素 不 斷 積 累 ， 我 們 不 妨 樂 觀 一 點 ， 珍 惜 越 來 越 珍 貴 的 低 點 的 價 值 ， 等 待 量 變 轉 為 質 變 。 低 不 賣 、 高 不 買 ， 把 握 住 模 糊 的 正 確 就 已 經 贏 在 投 資 的 起 點 。 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 2 5 2 0 2 3 1 0 一 個 基 金 業 內 才 知 道 的 評 價 指 標 股 票 基 金 有 很 多 定 量 指 標 ， 比 如 之 前 的 文 章 《 三 步 挑 選 舒 適 “ 基 ” 》 列 舉 了 很 多 ， 如 果 只 用 一 個 指 標 來 體 現 基 金 經 理 的 主 動 管 理 能 力 ， 我 們 推 薦 大 家 關 注 超 額 夏 普 比 率 。 0 1 如 果 只 能 用 一 個 指 標 評 價 主 動 管 理 能 力 什 么 是 超 額 夏 普 比 率 ： 超 額 夏 普 比 率 用 來 衡 量 基 金 經 理 主 動 管 理 能 力 ， 是 指 基 金 超 額 收 益 與 跟 蹤 誤 差 的 比 值 。 基 金 超 額 收 益 為 α p ， 用 來 衡 量 主 動 管 理 獲 取 的 收 益 。 而 跟 蹤 誤 差 是 超 額 收 益 的 標 準 差 ， 用 來 衡 量 主 動 管 理 帶 來 的 風 險 。 超 額 夏 普 比 率 是 與 基 準 進 行 比 較 ， 因 此 適 用 性 更 強 ， 便 于 不 同 市 場 情 況 下 的 基 金 比 較 。 指 標 越 高 表 示 基 金 經 理 的 主 動 管 理 能 力 越 強 。 0 2 超 額 夏 普 比 率 可 以 同 時 評 價 投 資 的 精 準 度 和 廣 度 投 資 中 ， 更 明 智 的 做 法 是 “ 低 買 高 賣 ” 。 但 對 于 很 多 投 資 者 來 說 卻 是 相 反 的 ， 經 常 是 “ 高 買 低 賣 ” ， 自 然 收 益 不 佳 。 投 資 中 要 做 到 買 在 低 點 不 僅 僅 是 說 說 而 已 ， 更 需 要 的 是 相 信 并 執 行 ， 在 低 位 積 攢 籌 碼 、 拿 住 籌 碼 。 G r i n o l d & K a h n 在 《 主 動 投 資 組 合 管 理 》 一 書 中 提 出 了 主 動 管 理 基 本 定 律 ， 這 條 定 律 基 于 投 資 決 策 的 兩 個 屬 性 ： 能 力 和 廣 度 ， 并 給 出 了 超 額 夏 普 比 率 的 一 種 近 似 表 達 式 ： I R — 超 額 夏 普 比 率 ， 也 常 稱 為 信 息 比 率 I C — 信 息 系 數 ， 用 來 衡 量 投 資 決 策 的 質 量 ， 代 表 了 基 金 經 理 預 測 的 精 準 度 。 定 義 為 每 個 預 測 與 實 現 結 果 之 間 的 相 關 系 數 。 B R — 投 資 決 策 的 廣 度 ， 為 策 略 每 年 對 超 額 收 益 率 作 出 的 獨 立 預 測 數 目 。 可 以 通 過 書 中 的 一 個 例 子 來 理 解 基 本 定 律 ： 如 果 希 望 獲 得 0 . 5 的 信 息 比 率 ， 有 三 位 投 資 者 ： 第 一 位 是 市 場 擇 時 者 ， 他 每 個 季 度 對 未 來 一 個 季 度 的 市 場 收 益 率 作 出 獨 立 預 測 。 由 于 0 . 5 = 0 . 2 5 × √ 4 ， 他 需 要 高 達 0 . 2 5 的 信 息 系 數 ， 即 很 高 的 預 測 準 確 性 。 第 二 位 是 選 股 者 ， 他 跟 蹤 1 0 0 家 上 市 公 司 ， 每 季 度 更 新 對 這 些 公 司 的 預 測 ， 每 年 作 出 4 0 0 次 獨 立 預 測 ， 0 . 5 = 0 . 0 2 5 × √ 4 0 0 ， 他 需 要 0 . 0 2 5 的 信 息 系 數 。 第 三 位 是 某 個 行 業 專 家 ， 密 切 跟 蹤 兩 家 上 市 公 司 ， 每 家 公 司 每 年 更 新 2 0 0 次 預 測 ， 也 就 是 4 0 0 次 獨 立 預 測 ， 那 他 同 樣 需 要 0 . 0 2 5 的 信 息 系 數 ， 行 業 專 家 通 過 對 少 數 公 司 的 頻 繁 預 測 來 達 到 其 廣 度 。 從 上 面 的 例 子 可 以 看 出 ， 信 息 比 率 接 近 ， 而 對 基 金 經 理 各 方 面 要 求 可 能 完 全 不 同 。 也 就 是 說 ， 提 升 投 資 的 結 果 有 兩 條 路 徑 ： 1 . 投 資 的 廣 度 不 足 ， 不 過 準 確 率 很 高 ； 2 . 準 確 度 不 足 ， 但 提 升 了 投 資 的 廣 度 。 不 過 這 是 一 個 事 前 預 測 公 式 ， 投 資 決 策 的 廣 度 也 很 難 估 計 ， 并 不 能 作 為 一 個 操 作 層 面 的 工 具 ， 但 基 本 定 律 告 訴 我 們 一 個 主 動 管 理 的 真 諦 ： 擁 有 優 秀 主 動 管 理 能 力 的 基 金 經 理 需 要 做 好 投 資 深 度 與 廣 度 的 權 衡 ， 提 高 準 確 度 和 廣 度 同 樣 重 要 。 0 3 實 戰 運 用 ： 從 歷 史 數 據 看 ， 超 額 夏 普 高 的 基 金 投 資 體 驗 更 佳 （ 1 ） 超 額 夏 普 比 率 高 的 基 金 ： 收 益 排 名 相 對 更 靠 前 超 額 夏 普 是 一 個 很 好 的 篩 選 基 金 指 標 。 從 歷 史 數 據 看 ， 長 期 超 額 夏 普 高 的 基 金 一 般 也 有 著 不 錯 的 長 期 收 益 ， 選 取 成 立 在 2 0 1 5 年 前 的 偏 股 基 金 ， 超 額 夏 普 比 率 排 在 前 1 0 % 的 基 金 中 ， 有 7 9 % 收 益 能 排 在 前 2 0 % ， 9 9 % 收 益 排 在 前 5 0 % 。 超 額 夏 普 比 率 和 勝 率 有 著 較 高 的 相 關 性 （ 相 關 系 數 一 般 大 于 6 0 % ） ， 但 是 相 比 勝 率 篩 選 出 的 基 金 表 現 更 好 。 這 可 能 是 因 為 勝 率 可 以 衡 量 投 資 預 測 的 準 確 性 ， 但 超 額 夏 普 進 一 步 增 加 了 對 投 資 的 廣 度 的 衡 量 ， 相 比 勝 率 是 更 全 面 的 評 價 指 標 。 數 據 來 源 ： W i n d , 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 3 1 ， 基 準 為 滬 深 3 0 0 ， 包 括 近 兩 個 報 告 期 平 均 股 票 倉 位 大 于 6 0 % 的 普 通 股 票 型 ， 偏 股 混 合 型 和 靈 活 配 置 型 公 募 基 金 。 （ 2 ） 超 額 夏 普 比 率 高 的 基 金 ： 全 市 場 投 資 能 力 相 對 更 強 2 0 1 5 年 以 來 ， 超 額 夏 普 排 名 前 1 0 % 的 基 金 中 ， 全 市 場 選 股 的 基 金 占 比 大 于 市 場 平 均 水 平 。 管 理 人 的 投 資 能 力 圈 相 對 越 廣 ， 越 有 可 能 獲 得 更 高 的 超 額 夏 普 比 率 ， 基 金 的 長 期 表 現 也 可 能 會 更 好 。 數 據 來 源 ： W i n d ， J o i n Q u a n t ， 截 至 2 0 2 3 . 8 . 3 1 。 每 年 底 根 據 前 兩 年 中 報 、 年 報 持 倉 ， 按 照 申 萬 大 類 風 格 分 類 為 消 費 ， 醫 藥 醫 療 ， 周 期 ， 金 融 地 產 ， 先 進 制 造 和 科 技 6 大 板 塊 ， 平 均 股 票 倉 位 大 于 6 0 % ， 且 任 一 板 塊 占 股 票 市 值 平 均 倉 位 都 小 于 4 0 % 的 主 動 偏 股 基 金 為 全 市 場 選 股 基 金 。 （ 3 ） 超 額 夏 普 比 率 高 的 基 金 ： 市 場 表 現 穩 定 性 較 強 從 穩 定 性 來 看 ， 超 額 夏 普 高 的 基 金 的 市 場 表 現 穩 定 性 較 強 。 2 0 1 5 年 以 來 ， 高 超 額 夏 普 的 基 金 在 不 同 年 份 和 市 場 行 情 下 都 能 相 對 穩 定 的 跑 贏 基 金 平 均 水 平 （ 偏 股 混 合 型 基 金 指 數 ） ： 牛 市 進 攻 性 更 強 ， 熊 市 防 守 性 更 強 ， 行 情 適 應 性 較 好 。 數 據 來 源 ： W i n d ， 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 3 1 ， 包 括 近 兩 個 報 告 期 平 均 股 票 倉 位 大 于 6 0 % 的 普 通 股 票 型 ， 偏 股 混 合 型 和 靈 活 配 置 型 公 募 基 金 。 綜 合 來 看 ， 超 額 夏 普 比 率 是 一 個 衡 量 基 金 主 動 管 理 能 力 的 不 錯 指 標 ， 能 有 效 幫 我 們 選 出 投 研 能 力 圈 廣 、 業 績 大 概 率 可 持 續 的 管 理 人 。 這 樣 的 基 金 無 論 牛 熊 、 無 論 上 行 或 者 下 行 的 市 場 環 境 下 ， 都 更 能 適 應 不 同 市 場 環 境 ， 力 爭 長 期 做 到 收 益 排 名 靠 前 ， 市 場 表 現 相 對 穩 定 ， 為 投 資 者 帶 來 更 佳 的 投 資 體 驗 。 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 2 3 2 0 2 4 1 2 星 石 動 態 丨 第 十 座 金 陽 光 獎 ！ 星 石 投 資 榮 獲 “ 十 年 卓 越 私 募 公 司 ” 大 獎 ！ 資 料 來 源 ： 上 海 證 券 報 2 0 2 4 年 1 2 月 2 1 日 ， 由 上 海 證 券 報 主 辦 的 “ 2 0 2 4 上 證 · 大 虹 橋 財 富 管 理 大 會 ” 在 上 海 成 功 舉 行 ， 第 1 5 屆 “ 上 證 · 金 陽 光 ” 獎 也 于 會 上 正 式 揭 曉 。 星 石 投 資 榮 獲 “ 金 陽 光 · 十 年 卓 越 私 募 公 司 獎 ” ！ 資 料 來 源 ： 上 海 證 券 報 截 至 目 前 ， 星 石 投 資 共 獲 得 了 1 0 項 “ 金 陽 光 ” 獎 項 ， 包 括 “ 十 年 卓 越 私 募 公 司 獎 ” 、 “ 五 年 卓 越 私 募 公 司 獎 ” 、 “ 三 年 卓 越 私 募 基 金 經 理 獎 ” 等 榮 譽 大 獎 。 再 次 感 謝 主 辦 方 及 評 委 授 予 的 重 要 獎 項 ， 這 是 對 星 石 “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” 投 研 模 式 的 鼓 勵 和 認 可 。 星 石 投 資 堅 持 踐 行 “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” ， 構 建 全 面 能 力 體 系 ， 提 升 全 市 場 投 資 能 力 ， 為 投 資 者 提 供 更 好 的 投 資 服 務 。 資 料 來 源 ： 星 石 投 資 關 于 “ 上 證 · 金 陽 光 ” 獎 “ 上 證 · 金 陽 光 ” 獎 是 由 上 海 證 券 報 、 中 國 證 券 網 主 辦 ， 并 聯 合 權 威 評 價 機 構 ， 秉 持 公 開 、 公 正 、 公 平 原 則 評 選 出 來 的 獎 項 ， 目 前 已 成 為 中 國 資 本 市 場 評 選 歷 史 最 悠 久 、 影 響 力 最 大 、 最 受 業 內 認 可 的 權 威 獎 項 之 一 。 關 于 星 石 星 石 投 資 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 對 標 國 際 先 進 投 研 模 式 ， 1 7 年 堅 持 多 基 金 經 理 團 隊 制 。 公 司 現 有 員 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 團 隊 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 機 制 ， 現 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 蓋 主 要 業 務 骨 干 ， 核 心 團 隊 穩 定 性 強 。 同 時 公 司 搭 建 了 “ 投 資 研 究 、 市 場 服 務 、 后 臺 運 營 、 合 規 風 控 ” 四 位 一 體 組 織 架 構 ， 分 工 明 確 、 運 作 規 范 。 憑 借 優 秀 的 投 資 能 力 和 中 長 期 歷 史 業 績 表 現 ， 星 石 投 資 榮 獲 行 業 1 9 0 余 座 榮 譽 獎 項 的 權 威 認 可 ， 其 中 包 括 1 8 座 十 年 期 大 獎 ， 2 2 座 五 年 期 大 獎 ， 1 6 座 中 國 私 募 金 牛 獎 。 與 1 4 家 銀 行 總 行 、 1 0 家 券 商 總 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 機 構 等 建 立 了 深 度 、 穩 定 的 渠 道 合 作 關 系 。 星 石 過 往 主 要 榮 譽 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 0 2 2 0 2 4 1 2 星 石 動 態 丨 星 石 投 資 榮 獲 東 方 財 富 風 云 榜 “ 2 0 2 4 年 度 行 業 貢 獻 私 募 基 金 公 司 ” 大 獎 ！ 資 料 來 源 ： 東 方 財 富 2 0 2 4 年 1 2 月 1 日 ， 由 東 方 財 富 主 辦 的 “ 2 0 2 4 東 方 財 富 私 募 風 云 際 會 ” 在 長 沙 成 功 舉 行 ， “ 東 方 財 富 風 云 榜 ” 也 于 會 上 正 式 揭 曉 。 星 石 投 資 榮 獲 “ 2 0 2 4 年 度 行 業 貢 獻 私 募 基 金 公 司 ” 大 獎 ！ 資 料 來 源 ： 東 方 財 富 截 至 目 前 ， 星 石 投 資 共 獲 得 了 8 項 “ 東 方 財 富 風 云 榜 ” 獎 項 ， 包 括 “ 十 年 最 佳 私 募 基 金 公 司 ” 、 “ 年 度 風 云 私 募 基 金 公 司 ” 、 “ 年 度 風 云 私 募 基 金 經 理 ” 等 榮 譽 大 獎 。 再 次 感 謝 主 辦 方 及 評 委 授 予 的 重 要 獎 項 ， 這 是 對 星 石 “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” 投 研 模 式 的 鼓 勵 和 認 可 。 星 石 投 資 堅 持 踐 行 “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” ， 構 建 全 面 能 力 體 系 ， 提 升 全 市 場 投 資 能 力 ， 為 投 資 者 提 供 更 好 的 投 資 服 務 。 資 料 來 源 ： 星 石 投 資 關 于 “ 東 方 財 富 風 云 榜 ” 自 2 0 1 0 年 首 屆 舉 辦 以 來 ， 東 方 財 富 風 云 榜 已 成 為 金 融 領 域 盤 點 行 業 發 展 成 果 的 年 度 盛 事 ， 受 到 社 會 各 界 的 高 度 關 注 和 業 內 人 士 的 一 致 好 評 。 “ 東 方 財 富 風 云 榜 ” 依 托 東 方 財 富 龐 大 的 用 戶 平 臺 影 響 力 ， 甄 選 優 秀 的 私 募 基 金 機 構 ， 共 同 探 討 財 富 管 理 新 篇 章 ， 是 金 融 領 域 最 具 權 威 及 影 響 力 評 選 之 一 。 關 于 星 石 星 石 投 資 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 對 標 國 際 先 進 投 研 模 式 ， 1 7 年 堅 持 多 基 金 經 理 團 隊 制 。 公 司 現 有 員 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 團 隊 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 機 制 ， 現 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 蓋 主 要 業 務 骨 干 ， 核 心 團 隊 穩 定 性 強 。 同 時 公 司 搭 建 了 “ 投 資 研 究 、 市 場 服 務 、 后 臺 運 營 、 合 規 風 控 ” 四 位 一 體 組 織 架 構 ， 分 工 明 確 、 運 作 規 范 。 憑 借 優 秀 的 投 資 能 力 和 中 長 期 歷 史 業 績 表 現 ， 星 石 投 資 榮 獲 行 業 1 9 0 余 座 榮 譽 獎 項 的 權 威 認 可 ， 其 中 包 括 1 7 座 十 年 期 大 獎 ， 2 2 座 五 年 期 大 獎 ， 1 6 座 中 國 私 募 金 牛 獎 。 與 1 4 家 銀 行 總 行 、 1 0 家 券 商 總 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 機 構 等 建 立 了 深 度 、 穩 定 的 渠 道 合 作 關 系 。 星 石 過 往 主 要 榮 譽 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 2 2 2 0 2 4 1 1 星 石 動 態 丨 星 石 投 資 榮 獲 2 0 2 4 中 國 金 鼎 獎 “ 最 受 市 場 認 可 股 票 型 私 募 基 金 產 品 ” 大 獎 ！ 圖 片 來 源 ： 每 日 經 濟 新 聞 2 0 2 4 年 1 1 月 2 2 日 ， 由 每 日 經 濟 新 聞 主 辦 的 “ 匯 聚 信 心 質 贏 未 來 ” 2 0 2 4 中 國 資 本 市 場 高 質 量 發 展 峰 會 在 深 圳 舉 行 ， 2 0 2 4 金 鼎 獎 獲 獎 名 單 也 于 活 動 現 場 正 式 揭 曉 。 星 石 投 資 榮 獲 2 0 2 4 中 國 金 鼎 獎 “ 最 受 市 場 認 可 股 票 型 私 募 基 金 產 品 — — 深 國 投 · 星 石 1 期 證 券 投 資 集 合 資 金 信 托 計 劃 ” 。 圖 片 來 源 ： 每 日 經 濟 新 聞 截 至 目 前 ， 星 石 投 資 共 獲 得 了 8 項 “ 金 鼎 獎 ” 獎 項 ， 包 括 “ 最 受 市 場 認 可 股 票 型 私 募 基 金 產 品 ” 、 “ 最 受 機 構 認 可 私 募 基 金 公 司 ” 、 “ 最 佳 投 研 團 隊 ” 等 榮 譽 大 獎 。 再 次 感 謝 主 辦 方 及 評 委 授 予 的 重 要 獎 項 ， 這 是 對 星 石 “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” 投 研 模 式 的 鼓 勵 和 認 可 。 星 石 投 資 堅 持 踐 行 “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” ， 構 建 全 面 能 力 體 系 ， 提 升 全 市 場 投 資 能 力 ， 為 投 資 者 提 供 更 好 的 投 資 服 務 。 圖 片 來 源 ： 星 石 投 資 關 于 “ 金 鼎 獎 ” 中 國 金 鼎 獎 評 選 已 經 成 功 舉 辦 了 十 四 屆 ， 系 每 日 經 濟 新 聞 年 度 大 型 資 管 機 構 業 務 評 選 。 以 參 選 者 身 份 真 實 、 水 平 較 高 、 評 選 公 正 透 明 、 評 選 范 圍 廣 泛 和 影 響 力 大 ， 在 財 經 類 年 度 評 選 活 動 舉 足 輕 重 ， 也 成 為 財 經 各 行 業 機 構 劃 分 級 別 的 標 桿 ， 得 到 了 行 業 內 各 大 金 融 機 構 的 關 注 和 認 可 。 關 于 星 石 星 石 投 資 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 對 標 國 際 先 進 投 研 模 式 ， 1 7 年 堅 持 多 基 金 經 理 團 隊 制 。 公 司 現 有 員 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 團 隊 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 機 制 ， 現 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 蓋 主 要 業 務 骨 干 ， 核 心 團 隊 穩 定 性 強 。 同 時 公 司 搭 建 了 “ 投 資 研 究 、 市 場 服 務 、 后 臺 運 營 、 合 規 風 控 ” 四 位 一 體 組 織 架 構 ， 分 工 明 確 、 運 作 規 范 。 憑 借 優 秀 的 投 資 能 力 和 中 長 期 歷 史 業 績 表 現 ， 星 石 投 資 榮 獲 行 業 1 9 0 余 座 榮 譽 獎 項 的 權 威 認 可 ， 其 中 包 括 1 7 座 十 年 期 大 獎 ， 2 2 座 五 年 期 大 獎 ， 1 6 座 中 國 私 募 金 牛 獎 。 與 1 4 家 銀 行 總 行 、 8 家 券 商 總 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 機 構 等 建 立 了 深 度 、 穩 定 的 渠 道 合 作 關 系 。 星 石 過 往 主 要 榮 譽 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 0 1 2 0 2 4 0 8 星 石 動 態 丨 第 十 六 座 金 牛 獎 ！ 星 石 投 資 榮 獲 “ 十 五 周 年 金 牛 杰 出 私 募 管 理 公 司 ” 大 獎 ！ 圖 片 來 源 ： 中 國 證 券 報 2 0 2 4 年 7 月 3 0 日 ， 由 中 國 證 券 報 主 辦 的 “ 2 0 2 4 金 牛 私 募 發 展 論 壇 ” 在 深 圳 舉 行 ， 第 十 五 屆 中 國 私 募 金 牛 獎 也 于 活 動 現 場 正 式 揭 曉 。 圖 片 來 源 ： 中 國 證 券 報 作 為 中 國 私 募 行 業 最 具 公 信 力 的 權 威 獎 項 之 一 ， “ 金 牛 獎 ” 已 走 過 1 5 個 年 頭 。 在 本 屆 評 選 中 ， 星 石 投 資 榮 膺 “ 十 五 周 年 金 牛 杰 出 私 募 管 理 公 司 ” 大 獎 ， 是 榮 獲 十 五 周 年 公 司 獎 項 的 兩 家 私 募 公 司 之 一 ！ 圖 片 來 源 ： 中 國 證 券 報 活 動 當 天 ， 星 石 投 資 董 事 長 江 暉 受 邀 出 席 ， 以 “ 大 浪 淘 金 ， 向 ‘ 新 ’ 而 行 新 躍 遷 ” 為 主 題 展 開 圓 桌 討 論 。 圖 片 來 源 ： 中 國 證 券 報 自 2 0 1 0 年 首 屆 “ 私 募 金 牛 獎 ” 舉 辦 ， 星 石 榮 獲 第 一 座 金 牛 獎 — — “ 2 0 0 9 年 度 金 牛 陽 光 私 募 管 理 公 司 ” ， 彼 時 星 石 正 處 于 探 索 “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” 投 研 模 式 的 初 期 。 經 過 十 七 年 的 實 踐 ， “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” 已 基 本 探 索 成 功 。 如 今 ， 星 石 所 取 得 的 業 績 已 不 再 依 賴 單 一 基 金 經 理 ， 而 是 由 六 名 基 金 經 理 共 同 努 力 的 結 果 。 再 次 感 謝 主 辦 方 及 評 委 授 予 的 十 五 周 年 獎 項 ， 這 是 對 “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” 投 研 模 式 的 鼓 勵 和 認 可 。 未 來 ， 星 石 投 資 將 繼 續 堅 持 踐 行 “ 多 基 金 經 理 團 隊 制 ” ， 構 建 全 面 能 力 體 系 ， 提 升 全 市 場 投 資 能 力 ， 為 投 資 者 提 供 更 好 的 投 資 服 務 。 圖 片 來 源 ： 星 石 投 資 關 于 “ 金 牛 獎 ” 中 國 證 券 報 私 募 金 牛 獎 （ 前 身 為 中 國 證 券 報 陽 光 私 募 金 牛 獎 ） 是 中 國 證 券 報 主 辦 的 金 牛 系 列 評 選 活 動 之 一 ， 活 動 秉 著 公 開 、 公 平 、 公 正 ， 定 量 與 定 性 相 結 合 的 評 價 原 則 ， 旨 在 建 立 完 善 國 內 私 募 基 金 行 業 的 科 學 評 價 體 系 和 交 流 平 臺 ， 展 示 一 批 私 募 基 金 行 業 內 的 優 秀 經 理 及 管 理 機 構 ， 并 推 介 他 們 在 投 資 和 管 理 方 面 的 先 進 理 念 和 成 功 經 驗 ， 擴 大 私 募 基 金 行 業 的 社 會 影 響 力 和 認 知 度 ， 促 進 行 業 向 規 范 健 康 的 方 向 發 展 。 關 于 星 石 星 石 投 資 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 對 標 國 際 先 進 投 研 模 式 ， 1 7 年 堅 持 多 基 金 經 理 團 隊 制 。 公 司 現 有 員 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 團 隊 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 機 制 ， 現 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 蓋 主 要 業 務 骨 干 ， 核 心 團 隊 穩 定 性 強 。 同 時 公 司 搭 建 了 “ 投 資 研 究 、 市 場 服 務 、 后 臺 運 營 、 合 規 風 控 ” 四 位 一 體 組 織 架 構 ， 分 工 明 確 、 運 作 規 范 。 憑 借 優 秀 的 投 資 能 力 和 中 長 期 歷 史 業 績 表 現 ， 星 石 投 資 榮 獲 行 業 1 9 0 余 座 榮 譽 獎 項 的 權 威 認 可 ， 其 中 包 括 1 7 座 十 年 期 大 獎 ， 2 2 座 五 年 期 大 獎 ， 1 6 座 中 國 私 募 金 牛 獎 。 幾 乎 入 選 了 所 有 大 型 商 業 銀 行 “ 私 募 白 名 單 〞 ， 與 1 4 家 銀 行 總 行 、 8 家 券 商 總 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 機 構 等 建 立 了 深 度 、 穩 定 的 渠 道 合 作 關 系 。 星 石 過 往 主 要 榮 譽 風 險 提 示 本 報 告 所 載 信 息 和 資 料 來 源 于 公 開 渠 道 ， 本 公 司 對 其 真 實 性 、 準 確 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 適 當 性 等 不 作 任 何 擔 保 。 在 任 何 情 況 下 ， 本 報 告 中 的 信 息 、 觀 點 等 均 不 構 成 對 任 何 人 的 投 資 建 議 ， 也 不 作 為 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 對 任 何 人 因 使 用 本 報 告 中 的 任 何 內 容 所 引 致 的 任 何 損 失 負 任 何 責 任 。 查 看 更 多 關 于 星 石 公 司 介 紹 高 級 合 伙 人 大 事 記 公 司 榮 譽 關 于 投 資 投 資 模 式 投 資 團 隊 投 資 哲 學 投 資 內 核 星 石 觀 點 基 金 經 理 隨 筆 星 石 季 刊 星 石 視 頻 投 資 陪 伴 長 班 車 星 石 動 態 合 規 風 控 合 規 風 控 投 資 者 教 育 星 石 服 務 聯 系 星 石 會 員 服 務 郵 箱 ： s e r v i c e @ s t a r r o c k i n v e s t . c o m . c n 客 服 電 話 ： 4 0 0 8 1 8 9 8 0 0 ( 每 周 一 至 周 五 8 : 3 0 1 7 : 0 0 ) 關 注 星 石 版 權 所 有 ? 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路路通時刻表(PC版)是一款針對電腦平臺開發的時刻表,具有數據最準確、軟件最小、功能最全、完全免費、更新最及時、操作最簡單等特色！是查詢時刻的必備軟件！ 路路通手機版本是針對機開發的時刻表,具有數據最準確、軟件最小、功能最全、完全免費、攜帶方便，更新最及時、操作最簡單等特色！現支持Android，IOS,java版本，s60第二版，第三版，第五版，手機在線查詢版本等，是查詢時刻的必備軟件！
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瑞安市立豐機械有限公司（原誠意機械）專業制造錐形機,紙杯機,紙碗機,直筒機,帽子機,模切機,沖切機，壓痕機，吸管機等機械生產設備廠家，建筑面積10000㎡，系中國包裝技術協會會員企業。
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HTML，超文本標記語言，是萬維網的基礎語言，它用于創建和構建網站的結構和內容，隨著技術的進步，HTML也不斷更新發展，以跟上當今網絡的不斷變化的需求，HTML的新趨勢語義HTML，強調使用語義元素來提高可讀性和可訪問性，例如<，header>，、<，nav>，和<，section>，響應式設計，創建能夠在各...。
技術教程 2024-09-15 22:01:33
<，定期更新系統，系統更新包含安全補丁，以修復已知的漏洞，限制root訪問，應謹慎使用root訪問權限，并且僅在必要時使用，監控系統活動，監控系統日志和活動可以幫助檢測可疑活動，結論了解Linux用戶權限和管理對于確保系統安全和數據完整性至關重要，通過實施適當的權限設置、謹慎管理用戶和組、并遵循額外的安全實踐，您可以創建一個安全可...。
最新資訊 2024-09-14 05:16:52
在當今快節奏的數字時代，獲取關鍵業務信息對于企業成功至關重要，爬蟲程序是一種強大的工具，可幫助企業從互聯網上收集數據并將其轉化為可操作的見解，通過利用爬蟲程序，企業可以獲得競爭優勢，從而做出明智的決策，抓住市場機會，并超越競爭對手，爬蟲程序的商業應用爬蟲程序在商業中的應用廣泛，包括，1.市場研究監控競爭對手的產品、價格和營銷策略收集消...。
最新資訊 2024-09-12 23:14:38
Γ函數，伽馬函數，是一個廣義的階乘函數，具有以下性質，$$\Gamma，z，1，=z\Gamma，z，\quadz\in\mathbb，C，$$Γ函數在許多領域都有廣泛的應用，包括積分、概率和特殊函數，下表總結了Γ函數的一些重要公式和用法，公式用法$$\Gamma，z，=\int，0^\inftyt^，z，1，e^，t，dt，\q...。
互聯網資訊 2024-09-12 13:06:07
ActiveX控件是MicrosoftWindows專有的組件，可在Web瀏覽器中運行，它們允許Web應用訪問計算機上的本地資源，例如文件系統、注冊表和硬件設備，JavaScript是一種流行的Web編程語言，用于在瀏覽器中創建交互式內容，它可以訪問DOM，文檔對象模型，并與HTML元素進行交互，ActiveX控件與JavaScrip...。
本站公告 2024-09-12 10:56:33
Java工作流的實踐，真實世界的示例和案例研究概述工作流是一個自動化的過程，它將復雜的任務分解為一系列較小的步驟，Java工作流為開發基于Java的健壯且可擴展的工作流提供了強大的框架，通過使用工作流，開發人員可以輕松地協調不同的系統、服務和任務，從而提高效率和生產力，真實世界的示例訂單處理一個經典的Java工作流示例是訂單處理，該工...。
技術教程 2024-09-12 06:37:06
前言安居客作為中國領先的房地產信息平臺，多年來一直致力于為行業提供技術解決方案，助力數字化轉型，本文將深入剖析安居客源代碼，揭示其技術架構和核心功能，為房地產企業提供借鑒，賦能行業數字化發展，技術架構安居客的系統架構基于分布式微服務架構，采用容器化技術部署，確保系統高可用性和可擴展性，主要組件包括，數據層，使用MySQL和HDFS存儲...。
互聯網資訊 2024-09-08 20:11:00
簡介成員函數是類中定義的方法，用于操作類的對象，成員函數的可訪問性由三種修飾符控制，私有，private，、受保護，protected，和公共，public，這些修飾符確定函數可以在哪些范圍之外訪問，私有成員函數私有成員函數只能由其所屬類的對象訪問，它們在類定義中聲明為`private`，私有成員函數用于向類外部隱藏類的內部實現細節...。
技術教程 2024-09-08 16:51:01
什么是云原生開發，云原生開發是一種軟件開發方法，旨在構建和運行可移植、可擴展和彈性的應用程序，這些應用程序被設計為在大規模分布式系統，如云平臺，上運行，并利用云平臺提供的服務，例如，容器、微服務和自動擴縮，云原生開發的好處可移植性，云原生應用程序可以輕松地在不同云平臺上部署和運行，可擴展性，云原生應用程序可以根據需求自動擴展和縮小，以...。
互聯網資訊 2024-09-08 13:19:12
引言Java是一種流行的編程語言，它利用了跨平臺的優勢，使其能夠在各種操作系統上運行，為了實現這一優勢，Java采用了虛擬機技術，將Java字節碼翻譯成特定于平臺的機器代碼，為了在不同平臺上運行Java程序，需要一個稱為Java運行時環境，JRE，的環境，對于Java開發人員來說，還需要一個稱為Java開發工具包，JDK，的更完整的環...。
技術教程 2024-09-08 08:52:45
引言代碼格式化是提高JavaScript代碼質量的重要方面，它使代碼更易于閱讀主要的代碼格式化技術，基于規則的格式化，這種方法使用一組預定義的規則來格式化代碼，例如縮進、括號和行長，它確保代碼符合特定的格式化約定，基于語義的格式化，這種方法考慮代碼的語義結構，并根據語法和邏輯來格式化代碼，它提供更美觀和一致的格式化結果，最佳實踐以下是...。
本站公告 2024-09-07 01:47:12
簡介ASP，ActiveServerPages，是一種服務器端腳本語言，可用于創建動態Web應用程序，它允許您使用HTML、CSS和JavaScript創建交互式網頁，并處理來自客戶端的請求，本速成教程將指導您快速學習ASP源代碼，并開始構建您自己的Web應用程序，安裝ASP.NET在開始之前，您需要安裝ASP.NET，這是一個免費的...。
最新資訊 2024-09-06 13:24:45
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